作者：交通銀行??連 平、劉學智（連平為中國首席經(jīng)濟學家論壇理事長，交通銀行首席經(jīng)濟學家）

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當前全球經(jīng)濟可能已經(jīng)觸及本輪增長周期的頂點，可能逐漸進入下行階段。為了應對需求減弱導致經(jīng)濟下行壓力加大，發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策正?；呀?jīng)走到尾聲，開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)向。全球已有十多家央行降息，美聯(lián)儲降息的市場預期明顯上升，對全球經(jīng)濟金融市場帶來新的影響。在外需走弱的影響下，經(jīng)濟增長更需要內(nèi)需支撐，穩(wěn)投資成為穩(wěn)增長的重要內(nèi)容。下半年投資如何運行，投資增長的空間有多大，將對經(jīng)濟增長起到重要作用。

今年上半年我國固定資產(chǎn)投資增長5.8%，比一季度下降0.5個百分點，基建、制造業(yè)、房地產(chǎn)三大類投資增速都低于一季度。投資增速低于6.3%的GDP增速，對經(jīng)濟增長的貢獻度顯著下降，投資放緩是經(jīng)濟增速下降的重要原因。上半年資本形成總額對經(jīng)濟增長的貢獻率為19.2%，比去年同期下降12.2個百分點；資本形成拉動經(jīng)濟增速1.2個百分點，比去年同期下降0.9個百分點。不過二季度投資增速先降后升，4月、5月投資增速持續(xù)下降，6月止跌回升，1-6月投資增速比1-5月加快0.2個百分點。由于內(nèi)外需求走弱壓力仍然存在，經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)季末上翹是短期現(xiàn)象還是趨勢性變化存在不確定性，需要從不同類別分析投資運行狀況。

受內(nèi)外需求減弱的影響，制造業(yè)投資預期較弱

上半年制造業(yè)投資增長3%，比2018年大幅下降6.5個百分點，增速較低。在外部不確定性持續(xù)存在、內(nèi)外需求增長放緩的背景下，制造業(yè)投資預期減弱。一方面，全球經(jīng)濟增長放緩和貿(mào)易摩擦加重帶來外需走弱壓力，與出口相關(guān)的制造業(yè)投資預期減弱；另一方面，受國內(nèi)終端需求不足的影響，汽車、船舶、電器機械和器材等制造業(yè)投資可能持續(xù)負增長。隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，近幾年我國沿海省份部分勞動密集型產(chǎn)業(yè)已經(jīng)向海外轉(zhuǎn)移。受到外部環(huán)境不確定性的影響，導致產(chǎn)業(yè)價值鏈向外轉(zhuǎn)移速度加快，對制造業(yè)形成直接沖擊，有的產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)投資萎縮。

下半年有利于制造業(yè)投資的因素依然存在，主要體現(xiàn)在三個方面。一是在降低制造業(yè)稅率、提高研發(fā)費用加計扣除比例作用下，減稅降費作用將在下半年逐漸體現(xiàn)，有助于緩解制造業(yè)經(jīng)營成本壓力，促進制造業(yè)投資預期改善。二是伴隨多年的限產(chǎn)和去產(chǎn)能政策的實施，目前上游工業(yè)行業(yè)處于恢復性增長階段，今年上半年采礦業(yè)投資增長了22.3%。三是在打造制造強國的政策支持下，高技術(shù)制造業(yè)、高端裝備制造業(yè)、新能源新材料制造業(yè)投資將保持較快增長。總體來看，雖然制造業(yè)投資預期較弱，下半年制造業(yè)投資增速可能低位小幅反彈，全年增速可能在4%左右。

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房地產(chǎn)投資增速高位回落，仍然保持一定程度增長

1-6月房地產(chǎn)開發(fā)投資增長10.9%，比上個月下降0.3個百分點。雖然房地產(chǎn)開發(fā)投資增速有所回落，但仍然保持兩位數(shù)較快增長。由于1-6月開發(fā)企業(yè)土地購置面積和成交價款同比分別為-27.5%、-27.6%，將明顯影響房地產(chǎn)開發(fā)投資預期。隨著高額土地購置費分期計入的影響逐漸消化，房地產(chǎn)投資增速將放緩。同時，棚改“急剎車”也將影響房地產(chǎn)投資，下半年開發(fā)投資增速可能回落。

與去年的“土地拉動型”不同，今年房地產(chǎn)開發(fā)投資的高位運行是“施工拉動型”，下半年仍然具有較強韌勁。項目建安施工加快成為支撐房地產(chǎn)開發(fā)投資的主要因素，新開工面積增速呈現(xiàn)波動，但仍大幅快于竣工面積和銷售面積增速，帶來后續(xù)施工需求的增加。因此，預計全年房地產(chǎn)開發(fā)投資增速將低于上半年，可能為7%-10%，仍有望明顯快于固定資產(chǎn)投資和基建投資增速。

基建投資有望回升，成為穩(wěn)投資的關(guān)鍵

年初以來大量基建項目出臺，提前下達新增地方政府債務限額，地方專項債券規(guī)模也大幅增加，但對拉動基建投資增速的效果并不明顯。1-6月基建投資增長4.1%，僅比2018年上升0.3個百分點。由于基建投資的基數(shù)已經(jīng)很大，去年基建投資額達到17.8萬億元左右，導致邊際效用減弱。從主要基建投資項目來看，交通運輸業(yè)投資增勢較好，成為基建投資增長的主要推動力；而水利管理業(yè)、公共設(shè)施管理業(yè)投資可能持續(xù)負增長，制約基建投資增速。

6月有關(guān)部門發(fā)布了《關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行及項目配套融資工作的通知》，鼓勵和引導銀行機構(gòu)以項目貸款等方式支持符合標準的專項債券項目，并允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金。由于專項債中用于基建的比例不足40%，拉動基建的作用相對有限。今年以來加大特高壓、軌道交通等項目審批，加上專項債和銀行信貸的融資支持，下半年基建投資增速有望上升。預計2019年基建投資可能增長5%左右，回升幅度相對有限。穩(wěn)投資的關(guān)鍵在于穩(wěn)基建，但從基建投資回升幅度有限來看，即便下半年基建投資有所回升，可能也很難帶動整體投資增速顯著上升。

按照我國固定資產(chǎn)投資的結(jié)構(gòu)，除了制造業(yè)、房地產(chǎn)、基建三大類投資以外，剩下的可以歸為其他投資，主要包括農(nóng)業(yè)、服務業(yè)等不能計入前三類的投資。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)計算，2019年上半年固定資產(chǎn)投資中，制造業(yè)投資占比31.9%，基建投資占比27.8%，房地產(chǎn)開發(fā)投資占比20.6%，其他投資占比19.7%。通過前文分析，對2019年基建、制造業(yè)、房地產(chǎn)開發(fā)投資增速分別作了分析和判斷。除了這三類投資以外，其他類投資也將顯著影響固定資產(chǎn)投資增速。2018年其他類投資增速低于0%，小幅負增長。鑒于減稅降費、商事制度改革和第三產(chǎn)業(yè)對內(nèi)對外開放的推進，預計今年其他類投資增速將快于去年，增速為4%-7.5%。由此測算，全年固定資產(chǎn)投資可能增長5%-6%，取中值為5.5%，略低于去年增速。如果下半年地方專項債政策放松，進一步加大專項債發(fā)行規(guī)模；并且加大力度推進債務置換和加大銀行信貸支持力度，那么基建投資增速反彈幅度將擴大，不排除整體投資增速達到6%以上的可能性，高于去年水平。投資增長對穩(wěn)增長的貢獻相應加大。

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