?文 | 科技新知，作者 | 白芨，編輯?| 潮聲

水滴公司正處于業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的瓶頸期。

2021年一季報(bào)顯示，水滴公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.83億元，同比增長(zhǎng)35.11%，其中FYP（首年保費(fèi)）等業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)高盛、美銀等機(jī)構(gòu)預(yù)期。

在背后，水滴公司高度依賴(lài)保險(xiǎn)傭金的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并未改善，同時(shí)凈虧損擴(kuò)大了兩倍以上。

這使公司財(cái)報(bào)后首個(gè)交易日股價(jià)重挫11.35%。對(duì)比IPO時(shí)12美元的定價(jià)，水滴截至6月18日美股收盤(pán)的股價(jià)僅剩6.82元，腰斬在即。

股價(jià)的崩潰意味著，水滴公司的保險(xiǎn)傭金增長(zhǎng)故事并不被投資者接受。如不能擴(kuò)張流量的變現(xiàn)場(chǎng)景，水滴公司或?qū)⒚媾R市值進(jìn)一步縮水的風(fēng)險(xiǎn)。

01?“三級(jí)階梯”謝幕

在招股說(shuō)明書(shū)中，水滴公司的自我定位是“領(lǐng)先的保險(xiǎn)和健康服務(wù)科技平臺(tái)”，且是FYP（首年保費(fèi)）口徑下國(guó)內(nèi)最大的保險(xiǎn)中介平臺(tái)，其中水滴保、水滴籌、水滴互助的品牌認(rèn)知度在行業(yè)內(nèi)均為第一名。

招股書(shū)顯示，截至2020年末，水滴籌捐贈(zèng)用戶超過(guò)3.4億人，雖然在用戶規(guī)模上不及輕松籌，但募集資金數(shù)為370億元，居行業(yè)首位。一季報(bào)顯示，水滴籌捐贈(zèng)人數(shù)達(dá)到約3.6億，捐贈(zèng)金額超過(guò)400億元。

問(wèn)題是，從水滴籌平臺(tái)此前公開(kāi)數(shù)據(jù)看，2019年水滴籌捐贈(zèng)人數(shù)達(dá)到4億，但款項(xiàng)規(guī)模僅超過(guò)130億元。

這意味著，水滴公司正在告別背靠微信轉(zhuǎn)發(fā)鏈接野蠻生長(zhǎng)的第一階段，迎來(lái)流量增速放緩，流量質(zhì)量提升的第二階段。

在水滴保的商業(yè)保險(xiǎn)轉(zhuǎn)化能力中，也有著類(lèi)似表達(dá)。從2018年至2020年，水滴公司支付保費(fèi)的累計(jì)用戶分別為170萬(wàn)、880萬(wàn)和1920萬(wàn)；水滴保營(yíng)收額分別為9.72億元、66.68億元和144.26億元。在今年一季度，支付保費(fèi)的累計(jì)用戶數(shù)進(jìn)一步增長(zhǎng)至2190萬(wàn)人。

這構(gòu)成了水滴公司與投資者之間的最大分歧。

水滴公司試圖強(qiáng)調(diào)平臺(tái)在保費(fèi)業(yè)務(wù)上的突破，以及相對(duì)傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)中介平臺(tái)的增速差異，以尋求全新的估值邏輯。

例如在今年一季度，水滴保首年保費(fèi)達(dá)到44.69億元人民幣，同比增幅達(dá)到42.7%；單用戶首年保費(fèi)1165元，同比增幅為32.1%；新增健康險(xiǎn)和壽險(xiǎn)40種，達(dá)到240種，其中大部分為水滴公司聯(lián)合保險(xiǎn)公司定制產(chǎn)品。相比之下，眾安在線一季度保費(fèi)收入增速為28%。

在一季度財(cái)報(bào)電話會(huì)議中，水滴公司CEO沈鵬表示，水滴的優(yōu)勢(shì)在于通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)掌握海量用戶數(shù)據(jù)，再根據(jù)數(shù)據(jù)反饋的用戶需求對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行針對(duì)性迭代，這使水滴公司具備優(yōu)勢(shì)的獲客成本及規(guī)模效率。

從市銷(xiāo)率角度看，截至2021年6月21日，PC時(shí)代的老牌保險(xiǎn)中介慧擇比照2020年?duì)I收額的PS約為1.59倍，誕生于移動(dòng)時(shí)代的眾安保險(xiǎn)約為2.69倍，水滴公司約為5.74倍，估值水平顯著高出傳統(tǒng)保險(xiǎn)中介，印證了水滴公司極力強(qiáng)調(diào)的“數(shù)字化中介”故事。

而投資者顯然對(duì)水滴的新一代保險(xiǎn)中介故事興趣不大。

從公開(kāi)數(shù)據(jù)看，水滴公司近年來(lái)越來(lái)越少的依賴(lài)水滴籌等內(nèi)部產(chǎn)品的引流能力，對(duì)外部流量的依賴(lài)正在上升，其主要增長(zhǎng)邏輯也從規(guī)模向客單價(jià)轉(zhuǎn)變。

2018年，水滴互助和水滴籌為水滴保貢獻(xiàn)的首年保費(fèi)占比超過(guò)80%，而2020年，這一比率降至16.6%。加上今年3月26日，水滴互助的關(guān)停，內(nèi)部流量在水滴公司的權(quán)重進(jìn)一步呈現(xiàn)下滑。

與此對(duì)應(yīng)的是外部流量采買(mǎi)成本的提升。從2018年至2020年，水滴公司用于用戶獲取和品牌建立的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用從0.86億元增長(zhǎng)至17.43億元。

這意味著，水滴公司核心的“三級(jí)階梯”制正在邁入尾聲，增量用戶更多來(lái)自外部流量而非內(nèi)部轉(zhuǎn)化。

盡管在水滴公司看來(lái)，客戶渠道多樣化是公司C端流量的健康表現(xiàn)。但在市場(chǎng)看來(lái)，三級(jí)階梯的落幕意味著水滴的“新一代中介”屬性褪色，與慧擇、眾安等保險(xiǎn)平臺(tái)的流量差異縮減，即更多依賴(lài)社交媒體平臺(tái)獲取流量，自我造血能力削弱。對(duì)于一家虧損換增長(zhǎng)的商業(yè)化初期企業(yè)來(lái)說(shuō)，這顯然稱(chēng)不上是件好事。

02?流量?jī)?yōu)勢(shì)的尾聲

對(duì)電商平臺(tái)而言，缺乏自有流量幾乎是行業(yè)基因內(nèi)自帶的天然痛點(diǎn)。

例如，京東曾以八億美金的代價(jià)，拿下微信支付一級(jí)入口的三年合約；阿里、京東、拼多多先后殺入電商平臺(tái)造節(jié)的戰(zhàn)爭(zhēng)，以及打造直播電商內(nèi)容，目的都是在電商基礎(chǔ)上發(fā)力自制內(nèi)容，尋求在少數(shù)交易日或少數(shù)高峰時(shí)段內(nèi)將銷(xiāo)售額或部分品類(lèi)沖“爆”，以緩解日常對(duì)內(nèi)容平臺(tái)、社交平臺(tái)的流量采買(mǎi)依賴(lài)。

但對(duì)于水滴公司來(lái)說(shuō)，環(huán)境大不相同。三級(jí)階梯的落幕，外部流量占比的飆升，代表著平臺(tái)流量性質(zhì)的根本性變化。

如前文所述，無(wú)論阿里、京東還是拼多多，都未脫離電商基因的范疇，即先有供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，再尋求C端獲客成本的降低。

而水滴公司早期主要通過(guò)重病患者案例等焦慮內(nèi)容的分發(fā)積累精準(zhǔn)用戶流量，輔助保險(xiǎn)公司降低獲客成本。

其中，水滴籌和水滴互助的特有優(yōu)勢(shì)則是流量場(chǎng)景的精準(zhǔn)。在2014年，我國(guó)推動(dòng)人身保險(xiǎn)費(fèi)率定價(jià)全面市場(chǎng)化浪潮后，更高的收益率推動(dòng)保險(xiǎn)公司大規(guī)模啟用線下銷(xiāo)售，并間接塑造了一般消費(fèi)者“保險(xiǎn)等于智商稅”的心智，保險(xiǎn)銷(xiāo)售尤其困難。

而水滴系產(chǎn)品的焦慮場(chǎng)景更易創(chuàng)造投保需求，相比線下“銷(xiāo)售人員+實(shí)體門(mén)店+宣傳物料+油米雞蛋”式的獲客方式，線上場(chǎng)景的獲客顯然成本更低，且在真實(shí)案例的沖擊下，對(duì)原本未建立保險(xiǎn)意識(shí)的用戶轉(zhuǎn)化能力較強(qiáng)。

而在外部流量轉(zhuǎn)化過(guò)程中，水滴的創(chuàng)造需求能力被削弱，更多進(jìn)入存量市場(chǎng)的爭(zhēng)奪。這意味著，水滴的流量體系正在爆發(fā)“殖民戰(zhàn)爭(zhēng)”，外來(lái)電商基因正在改造本土內(nèi)容基因。

例如，水滴籌的獲客之所以精準(zhǔn)，源于微信朋友圈的社交轉(zhuǎn)發(fā)及群組轉(zhuǎn)發(fā)。一個(gè)家境一般的學(xué)生患病籌款后，看到消息的往往是同校師生家長(zhǎng)，即籌款對(duì)象往往具有類(lèi)似的抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱、家庭條件不佳等特點(diǎn)，即一起求助案例可以帶出背后的一連串潛在需求。

而水滴公司可以根據(jù)籌款事件本身得出更精確的用戶畫(huà)像。例如，高危行業(yè)群體更適合意外事故險(xiǎn)種，中年人群體更適合高血壓、糖尿病等高發(fā)病醫(yī)療險(xiǎn)，患病學(xué)生案例更契合重疾險(xiǎn)等。

而外部流量增多意味著，平臺(tái)不再具有上述精準(zhǔn)的用戶畫(huà)像能力，不僅流量成本更高，其轉(zhuǎn)化效果較自有流量有所差異，更多依賴(lài)外部流量質(zhì)量。對(duì)于資本市場(chǎng)投資者而言，這意味著風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步提升。

03?解構(gòu)第二曲線

在接受i黑馬采訪時(shí)，沈鵬曾將水滴公司的目標(biāo)確立為提供C端用戶全方位醫(yī)療保障服務(wù)，并做到行業(yè)頭名位置。

這意味著，單獨(dú)的財(cái)務(wù)保障并非水滴的業(yè)務(wù)終點(diǎn)?；谶@一目標(biāo)，水滴公司在去年先后推出了水滴好藥付和水滴健康，將版圖擴(kuò)張至健康管理范疇。一季度財(cái)報(bào)電話會(huì)議透露，新產(chǎn)品中水滴健康A(chǔ)PP的用戶接近100萬(wàn)人，會(huì)員數(shù)超過(guò)500萬(wàn)，好藥付項(xiàng)目累計(jì)會(huì)員數(shù)約為14萬(wàn)人。

然而，從業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)上看，新業(yè)務(wù)尚未在今年一季報(bào)中體現(xiàn)價(jià)值；從商業(yè)模式上看，水滴新業(yè)務(wù)更接近流量變現(xiàn)場(chǎng)景的延伸，通過(guò)對(duì)高價(jià)值用戶的健康消費(fèi)預(yù)算進(jìn)一步擴(kuò)展，以避免核心保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比過(guò)高的低估值困境。

其中，水滴健康的業(yè)務(wù)范疇主要為配合保險(xiǎn)產(chǎn)品，與平安好醫(yī)生等巨頭互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療產(chǎn)品類(lèi)似，主要功能為在線問(wèn)診、體檢、健康常識(shí)等基礎(chǔ)功能。

相比健康數(shù)據(jù)的積累功能，以及保險(xiǎn)風(fēng)控能力的提升功能，水滴健康的業(yè)務(wù)協(xié)同屬性更多集中在對(duì)水滴籌和水滴保流量場(chǎng)景的引入上，其核心的每日健康任務(wù)更偏向線上版的“聽(tīng)講座送雞蛋”，旨在引導(dǎo)用戶檢查健康風(fēng)險(xiǎn)，接受保險(xiǎn)知識(shí)普及。

相比之下，水滴公司在患者服務(wù)上的創(chuàng)新值得關(guān)注。

在水滴好藥付業(yè)務(wù)中，核心邏輯是商業(yè)醫(yī)保，即水滴公司效仿國(guó)家醫(yī)保局的帶量采購(gòu)方式，從藥企批量購(gòu)買(mǎi)未納入社保的新特藥、慢性藥、重疾藥等。

有購(gòu)藥需求的患者在充值會(huì)員后，將向水滴公司上傳所需處方，并授權(quán)水滴購(gòu)買(mǎi)特定團(tuán)體醫(yī)療保險(xiǎn)，可實(shí)現(xiàn)以更低價(jià)格從合作藥店處購(gòu)買(mǎi)相關(guān)藥品。

好藥付加上水滴提供的患者教育內(nèi)容推送，患者社群運(yùn)營(yíng)及買(mǎi)藥、買(mǎi)保健品等服務(wù)，最終構(gòu)成水滴患者醫(yī)療業(yè)務(wù)的完整體系。相關(guān)業(yè)務(wù)的問(wèn)題是，目前仍處于初期測(cè)試階段，其業(yè)務(wù)模式是否長(zhǎng)期可行，短期內(nèi)無(wú)法在資本市場(chǎng)中被確認(rèn)。

這也意味著，水滴公司很難在短期內(nèi)改變依賴(lài)保險(xiǎn)傭金的單一業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。

相比其它競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，水滴公司的優(yōu)勢(shì)一度在于低成本高效率的用戶獲取能力，這使水滴的流量較抖音等全民級(jí)平臺(tái)更精準(zhǔn)，較線下直銷(xiāo)模式更輕，獲客能力更強(qiáng)。

而在業(yè)績(jī)更多依賴(lài)外部流量后，水滴在流量體量和精準(zhǔn)場(chǎng)景的優(yōu)勢(shì)呈現(xiàn)削弱跡象，原有商業(yè)模式的強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)期進(jìn)入尾聲。

另一面，水滴公司的研發(fā)費(fèi)用還在增長(zhǎng)。從2018年至2020年，水滴公司研發(fā)費(fèi)用從0.69億元增加至2.44億元，今年一季度已達(dá)到0.84億元。

官方宣布，2021年至2023年間將投入超20億元建設(shè)保險(xiǎn)科技新基建，用于AI、大數(shù)據(jù)等投入，同時(shí)向在線問(wèn)診、重疾綠通、海外就醫(yī)、意外救援、重疾護(hù)理、癌癥篩查、基因檢測(cè)等領(lǐng)域進(jìn)軍，指向面向C端全流程的醫(yī)療+健康服務(wù)。

這條路線顯然更難走。2014年國(guó)內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療浪潮的覆滅早已成為前車(chē)之鑒。從存活下來(lái)的玩家看，在當(dāng)前技術(shù)水平下，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療唯一的盈利機(jī)會(huì)是以廣告為主的醫(yī)藥電商。而即便是這一賽道，也早已被阿里健康、京東健康、平安好醫(yī)生等巨頭瓜分殆盡。

整體來(lái)看，虧損泥沼中的水滴公司已經(jīng)為自己加上全新的增長(zhǎng)杠桿。在保險(xiǎn)中介業(yè)務(wù)上，水滴急需更精準(zhǔn)的獲客及轉(zhuǎn)化能力，在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療賽道下，水滴需找到巨頭夾縫中的機(jī)遇。如新基建的效果不佳，水滴可能無(wú)法挽回股價(jià)腰斬的命運(yùn)。

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