作者 | 杜卿卿?

2021年7月22日，科創(chuàng)板開市兩周年。兩年前，科創(chuàng)板作為一個(gè)全新的上市板塊，肩負(fù)兩大使命而來——以資本市場力量推動(dòng)科技創(chuàng)新，以科創(chuàng)板為試驗(yàn)田推動(dòng)資本市場基本制度改革。

經(jīng)過兩年的發(fā)展，科創(chuàng)板的“硬科技”成色究竟如何？試點(diǎn)注冊制的成效如何？“試驗(yàn)田”效果發(fā)揮如何？科創(chuàng)板企業(yè)的成長性如何？

對(duì)此，第一財(cái)經(jīng)記者近日獨(dú)家專訪了中證金融研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘宏勝，他對(duì)上述問題作出詳細(xì)解答。同時(shí)，對(duì)于市場關(guān)心的部分上市企業(yè)流動(dòng)性不足、機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)“抱團(tuán)”等熱點(diǎn)問題，潘宏勝也一一作出了回應(yīng)。

中證金融研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘宏勝

科創(chuàng)板“硬科技”成色如何

第一財(cái)經(jīng)：設(shè)立科創(chuàng)板的目的是支持那些依靠核心技術(shù)開展生產(chǎn)經(jīng)營，面向國家重大需求，且符合國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展。開板兩年來，科創(chuàng)板支持“硬科技”的示范效應(yīng)發(fā)揮如何？如何看待“硬科技”的成色？

潘宏勝：支持“硬科技”發(fā)展是科創(chuàng)板的關(guān)鍵屬性。誕生兩年來，科創(chuàng)板作為打通資本市場和科技創(chuàng)新良性循環(huán)的重要平臺(tái)，始終堅(jiān)守“硬科技”的定位，不斷完善相關(guān)規(guī)則，持續(xù)提升服務(wù)科技創(chuàng)新企業(yè)的質(zhì)效，支持“硬科技”的示范效應(yīng)初步顯現(xiàn)，應(yīng)該說“硬科技”的成色很足，具體表現(xiàn)為三個(gè)“硬”。

一是“硬”在行業(yè)，高新技術(shù)、戰(zhàn)略性新興行業(yè)的產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)初顯?？苿?chuàng)板已匯聚新一代信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、高端裝備制造、新材料、節(jié)能環(huán)保、新能源汽車、新能源、相關(guān)服務(wù)、數(shù)字創(chuàng)意九大戰(zhàn)略性新興行業(yè)公司。截至7月16日，前三類行業(yè)上市公司共232家，家數(shù)占比接近科創(chuàng)板公司的3/4。其中，新一代信息技術(shù)行業(yè)科創(chuàng)板上市公司108家，占科創(chuàng)板上市公司總數(shù)的34.73%；生物醫(yī)藥行業(yè)科創(chuàng)板上市公司71家，占22.83%；高端裝備制造行業(yè)科創(chuàng)板上市公司53家，占17.04%。

二是“硬”在企業(yè)，一批細(xì)分領(lǐng)域的優(yōu)秀科創(chuàng)企業(yè)嶄露頭角。在新一代信息技術(shù)行業(yè)，科創(chuàng)板有實(shí)現(xiàn)14納米FinFET技術(shù)國內(nèi)首次突破并量產(chǎn)的集成電路晶圓代工龍頭；有在CMP拋光液等半導(dǎo)體材料領(lǐng)域率先打破海外廠商壟斷,即將實(shí)現(xiàn)規(guī)?；瘒a(chǎn)替代的領(lǐng)軍企業(yè)；有全球第一大內(nèi)存接口芯片供應(yīng)商。在生物醫(yī)藥行業(yè)，有國內(nèi)原創(chuàng)新藥的先行者和拓荒者，擁有30個(gè)包括原創(chuàng)新藥在內(nèi)的在研項(xiàng)目。在高端裝備制造行業(yè)，在軌道交通控制系統(tǒng)領(lǐng)域全球領(lǐng)先的科創(chuàng)企業(yè)，其高速鐵路控制系統(tǒng)核心產(chǎn)品及服務(wù)所覆蓋的總中標(biāo)里程居世界第一。在新材料行業(yè)，有世界上少數(shù)可規(guī)?；苽涓咝阅芗{米微球材料的科創(chuàng)公司。這些高科技、戰(zhàn)略性新興行業(yè)的龍頭成為了推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的“排頭兵”。

三是“硬”在投入，高研發(fā)強(qiáng)度成為科創(chuàng)企業(yè)成長壯大的有力保障。目前，311家科創(chuàng)板上市公司在2019年和2020年的研發(fā)投入分別為343.22億元、421.93億元，研發(fā)強(qiáng)度分別為8.70%和9.05%，顯著超過同期創(chuàng)業(yè)板公司的4.62%和4.84%，以及全市場非金融上市公司的2.11%和2.33%。目前，科創(chuàng)板上市公司整體研發(fā)力度已處于全球主要資本市場的前列，2020年的研發(fā)強(qiáng)度明顯高于同期美國、中國香港、德國、日本非金融上市公司3.21%、1.63%、1.56%和0.76%的整體水平，比以科技股、成長股為主的納斯達(dá)克市場高1.19個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)比全球主要市場的同行業(yè)公司，僅次于納斯達(dá)克可比公司的整體水平，大幅超過同期香港、日本、德國可比公司。

“試驗(yàn)田”效果如何

第一財(cái)經(jīng)：資本市場在助力經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)資本、科技與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量循環(huán)方面擔(dān)負(fù)著重要使命。開板兩年來，科創(chuàng)板改革的“試驗(yàn)田”作用發(fā)揮如何？資本市場重點(diǎn)從哪些方面支持了科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展？

潘宏勝：科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制作為增量改革的重大探索，在發(fā)行、上市、交易、退市、再融資、并購重組等方面進(jìn)行了一系列制度創(chuàng)新，形成了可復(fù)制可推廣的經(jīng)驗(yàn)，為創(chuàng)業(yè)板等存量市場改革提供了有益借鑒，資本與“硬科技”高效對(duì)接，科創(chuàng)屬性得到鞏固和強(qiáng)化，科創(chuàng)板改革的“試驗(yàn)田”作用得到較好發(fā)揮。

一是資本市場為企業(yè)的科技創(chuàng)新提供了有力的直接融資支持。截至7月16日，311家科創(chuàng)板公司首發(fā)募集資金3805.85億元，再融資金額155.12億元。這些首發(fā)和再融資募集資金的用途涉及1300余個(gè)項(xiàng)目，其中60%以上與科創(chuàng)公司研發(fā)投入及科創(chuàng)項(xiàng)目新建、擴(kuò)產(chǎn)直接相關(guān)，涉及項(xiàng)目計(jì)劃投資總額近3000億元?？苿?chuàng)板上市公司2016年至2020年的總體研發(fā)強(qiáng)度分別為6.22%、7.65%、8.01%、8.70%和9.05%，投入力度逐年穩(wěn)步上升。上市后，科創(chuàng)板公司的研發(fā)強(qiáng)度中位水平從8.59%提升至9.23%，平均研發(fā)人員數(shù)量從不足259人提升至271人，有力推動(dòng)了“硬科技”的持續(xù)提升。

二是靈活的激勵(lì)機(jī)制創(chuàng)新為科創(chuàng)板公司穩(wěn)定人才隊(duì)伍創(chuàng)造了有利條件。127家科創(chuàng)板上市公司推出154份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，占科創(chuàng)板公司總數(shù)的40.84%。90%以上的公司選擇第二類限制性股票作為激勵(lì)方式，激勵(lì)對(duì)象涉及核心技術(shù)人員、管理人員及其他骨干員工，激勵(lì)范圍廣、力度強(qiáng)，為科研人才潛心研發(fā)注入“強(qiáng)心劑”。已披露股權(quán)激勵(lì)方案的公司中，新一代信息技術(shù)、新材料等行業(yè)公司數(shù)量占比超過五成。2020年，核心技術(shù)人員數(shù)量穩(wěn)定或增加的科創(chuàng)板公司有292家，占比超過93.89%。

三是資本市場推動(dòng)了科研成果的加速“變現(xiàn)”和轉(zhuǎn)化。2020年，科創(chuàng)板公司平均擁有發(fā)明專利104項(xiàng)，高于其他板塊。面對(duì)疫情嚴(yán)重沖擊，科創(chuàng)板公司全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤553.67億元，同比增長56.64%，增速超過同期創(chuàng)業(yè)板的42%和A股非金融公司的3.38%。19家上市時(shí)未盈利的科創(chuàng)板公司累計(jì)研發(fā)投入126.84億元，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入487.35億元，同比增長27.17%；歸母凈利潤-18.61億元，較2019年大幅減虧35.86億元。

成長性如何體現(xiàn)

第一財(cái)經(jīng)：為更好支持不同特點(diǎn)的科創(chuàng)企業(yè)上市發(fā)展，科創(chuàng)板在上市條件等方面提高了包容性，允許未盈利企業(yè)上市。開板兩年來，科創(chuàng)板企業(yè)的整體成長性如何？在推動(dòng)國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)方面有何進(jìn)展？

潘宏勝：總體看，科創(chuàng)板上市公司成長表現(xiàn)亮眼。2020年，科創(chuàng)板上市公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4662.4億元，較2019年增長18.21%，增速高于同期創(chuàng)業(yè)板的7.48%和全市場非金融公司的2.98%。結(jié)合上市前情況看，2020年科創(chuàng)板平均每家上市公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.99億元，相較于2016年的8.19億元，年均復(fù)合增速達(dá)16.43%，超過同期創(chuàng)業(yè)板和全市場非金融公司平均營業(yè)收入增速。2019年和2020年連續(xù)兩年?duì)I業(yè)收入增速超過20%的公司有78家，占比25.08%。

另一方面，科創(chuàng)板企業(yè)國際化經(jīng)營步伐加快，主動(dòng)參與全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈，不斷提高自身國際競爭力。2019年和2020年，科創(chuàng)板海外營業(yè)收入分別為891.38億元和1237.42億元，同比分別增長14.5%和38.82%，明顯高于全市場非金融上市公司同期7.41%和6.56%的平均水平。兩年間，科創(chuàng)板公司海外收入占總收入的比例從22.6%升至26.54%，絕對(duì)水平及增速均高于同期市場水平。分行業(yè)看，生物醫(yī)藥行業(yè)海外營業(yè)收入增速達(dá)131.85%。新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)海外收入規(guī)模最大，2020年達(dá)678.25億元，15家公司海外收入增速超過50%，市場占有率和品牌國際知名度穩(wěn)步提高。

流動(dòng)性狀況如何

第一財(cái)經(jīng)：科創(chuàng)板在堅(jiān)持投資者適當(dāng)性原則的同時(shí)，對(duì)交易制度進(jìn)行了創(chuàng)新。開板兩年來，科創(chuàng)板企業(yè)的交易流動(dòng)性如何？

潘宏勝：可以用日均成交額和換手率等指標(biāo)來衡量股票的交易流動(dòng)性。從開板以來的A股交易數(shù)據(jù)分析來看，與主板和創(chuàng)業(yè)板相比，科創(chuàng)板股票日均成交水平與之相當(dāng)，換手率相對(duì)較高。

從個(gè)股日均成交額看，科創(chuàng)板與主板、創(chuàng)業(yè)板整體水平相近。開板以來（截至7月16日最新收盤日），科創(chuàng)板股票日均成交額均值和中位數(shù)分別為1.96億元和1.19億元，與主板均值2.03億元、中位數(shù)0.95億元，以及創(chuàng)業(yè)板均值2.08億元、中位數(shù)1.32億元的水平相近。從分位數(shù)看，59%的科創(chuàng)板股票的日均成交額超過1億元，而主板和創(chuàng)業(yè)板的相應(yīng)比例分別為48%和65%；科創(chuàng)板日均成交額低于5000萬元的公司占比為9%，與創(chuàng)業(yè)板的9%相當(dāng)，明顯低于主板的27%，板塊的活躍面較高。

從個(gè)股日均換手率看，科創(chuàng)板股票約為主板的3.5倍和創(chuàng)業(yè)板的1.5倍。開板以來，科創(chuàng)板股票日均換手率的均值和中位數(shù)分別為9.34%和6.77%，約為主板均值2.69%、中位數(shù)1.79%的3.5倍，約為創(chuàng)業(yè)板均值6.24%、中位數(shù)4.13%的1.5倍，整體換手率水平遠(yuǎn)高于其他板塊。科創(chuàng)板日均換手率的前10%分位數(shù)水平約為17%，后10%分位數(shù)水平約為4%，顯示科創(chuàng)板換手率的分化程度整體不高。

總體來看，目前科創(chuàng)板的交易流動(dòng)性水平處于合理區(qū)間。以重倉股為口徑，機(jī)構(gòu)持有科創(chuàng)板規(guī)模僅為530億元，未來空間巨大。隨著科創(chuàng)板限售股逐步解禁，流通盤規(guī)模較小、自由流通股比偏低情況逐步改善，股票供需關(guān)系和估值水平動(dòng)態(tài)平衡，有助于提高機(jī)構(gòu)投資者交易意愿，科創(chuàng)板股票的交易流動(dòng)性有望得到提升。

第一財(cái)經(jīng)：我們注意到，目前科創(chuàng)板企業(yè)出現(xiàn)了流動(dòng)性分化的現(xiàn)象，頭部企業(yè)成交情況較好，一些企業(yè)成交量明顯較小，流動(dòng)性和活躍度不足。如何看待這一現(xiàn)象？

答：新上市的科創(chuàng)公司大多是成長型企業(yè)，其技術(shù)路徑、產(chǎn)品周期、競爭格局、發(fā)展前景等有著與成熟企業(yè)不同的風(fēng)險(xiǎn)特征，在經(jīng)過一定時(shí)間的市場博弈和再定價(jià)后會(huì)形成新的均衡?？苿?chuàng)板交易流動(dòng)性的分化客觀上體現(xiàn)了市場“優(yōu)勝劣汰”機(jī)制的作用，有利于市場長期健康發(fā)展，對(duì)此應(yīng)全面、客觀、理性看待。比如，個(gè)別科創(chuàng)板股票上市后市場流動(dòng)性不足，一定程度上有助于阻遏少數(shù)劣質(zhì)企業(yè)“渾水摸魚”上市圈錢的想法。三年限售期的規(guī)定可以抑制部分股東在上市初期即減持套現(xiàn)的想法，上市即套現(xiàn)不再具有可操作性，市場資金流向選擇可以起到優(yōu)勝劣汰的作用。

從美股等境外成熟市場看，市場流動(dòng)性分化是常見現(xiàn)象。從日均交易額看，6330家美股上市公司從2019年7月22日至今（截至7月16日最新收盤日）的日均成交額均值和中位數(shù)分別為6356萬和592萬美元。日均成交額不足1000萬美元的股票數(shù)量占比為59%，成交額不足300萬美元的公司占比為38%；2583家港股上市公司從2019年7月22日至今（截至7月16日最新收盤日）的日均成交額均值和中位數(shù)分別為0.50億港元和100萬港元。83%的港股上市公司日均成交額不足3000萬港元，75%的港股日均成交不足1000萬港元。從換手率看，同期全部美股日均換手率的均值和中位數(shù)為1.63%和0.60%，日均換手率高于1%水平的上市公司占比僅為30%，流動(dòng)性向頭部集中的現(xiàn)象明顯；同期全部港股的日均換手率均值和中位數(shù)僅為0.19%和0.10%，日均換手率高于1%水平的上市公司占比僅為2%。

國際比較來看，科創(chuàng)板的流動(dòng)性分化程度明顯低于美股和港股，低流動(dòng)性股票的占比相對(duì)較小?？苿?chuàng)板集聚了一批集成電路、生物醫(yī)藥、高端裝備制造等領(lǐng)域的科創(chuàng)企業(yè)，“硬科技”成色日益顯現(xiàn)。二季度以來，科創(chuàng)50指數(shù)上漲22.18%，大幅跑贏市場（上證綜指上漲2.83%）。電子、醫(yī)藥、電氣設(shè)備等科創(chuàng)板主流板塊業(yè)績快速增長，均處在高景氣賽道，未來科創(chuàng)板整體交易流動(dòng)性有望進(jìn)一步活躍。

新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制有望進(jìn)一步完善

第一財(cái)經(jīng)：近期，一些媒體報(bào)道，今年以來有些企業(yè)的新股發(fā)行價(jià)格不斷走低，市場質(zhì)疑存在機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)”壓價(jià)、報(bào)價(jià)集中度高等問題。請問您對(duì)此有何看法？

潘宏勝：應(yīng)該說，注冊制試點(diǎn)以來，已經(jīng)逐步建立了市場化的新股發(fā)行承銷機(jī)制，以機(jī)構(gòu)投資者為主體進(jìn)行詢價(jià)、定價(jià)、配售，由市場供求決定價(jià)格。目前看，新股發(fā)行總體平穩(wěn)，但也出現(xiàn)了一些需要關(guān)注的情況，比如，部分IPO發(fā)行市盈率呈下降趨勢，未募足項(xiàng)目增多；部分網(wǎng)下投資者重策略輕研究，為博入圍“抱團(tuán)報(bào)價(jià)”，干擾發(fā)行秩序；定價(jià)與投價(jià)報(bào)告估值區(qū)間偏差較大，主承銷商出具的投價(jià)報(bào)告未能充分發(fā)揮定價(jià)引導(dǎo)作用。這反映出，一些機(jī)構(gòu)沒有經(jīng)過專業(yè)、獨(dú)立研究，報(bào)價(jià)不審慎不客觀，其內(nèi)控合規(guī)流程沒有發(fā)揮應(yīng)有作用，還可能存在打聽報(bào)價(jià)、串通報(bào)價(jià)等涉嫌違規(guī)行為，因此有必要進(jìn)一步強(qiáng)化監(jiān)督檢查。近期，上交所開展了網(wǎng)下詢價(jià)合規(guī)情況專項(xiàng)現(xiàn)場檢查工作，對(duì)6家資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)予以監(jiān)管警示；中國證券業(yè)協(xié)會(huì)也公布對(duì)11家報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)采取自律措施，包括暫停網(wǎng)下投資者資格。另外，也反映出，新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制仍有待進(jìn)一步完善。

針對(duì)上述新情況新問題，據(jù)了解，證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門、交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)正在廣泛聽取市場意見，積極研究解決，擬從優(yōu)化規(guī)則和加強(qiáng)監(jiān)管兩方面采取相關(guān)措施，維護(hù)良好發(fā)行秩序。

一方面，根據(jù)市場形勢變化，完善股票發(fā)行定價(jià)、承銷配售等相關(guān)制度規(guī)則，優(yōu)化報(bào)價(jià)流程，平衡好發(fā)行人、承銷機(jī)構(gòu)、報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)和投資者之間的利益關(guān)系，推動(dòng)市場化發(fā)行機(jī)制更有效發(fā)揮作用；另一方面，加強(qiáng)報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)監(jiān)管，規(guī)范報(bào)價(jià)行為，重點(diǎn)加大對(duì)串價(jià)等干擾發(fā)行定價(jià)行為的打擊力度，及時(shí)出清不專業(yè)、不負(fù)責(zé)任的機(jī)構(gòu)，督促報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)完善內(nèi)控機(jī)制，提高發(fā)行承銷監(jiān)管的針對(duì)性和有效性。