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文丨BT財經(jīng)，作者 | 十里

9月中旬，港交所收到了來自瑞安房地產(chǎn)（下簡稱“瑞房”）分拆瑞安新天地上市的招股書。

有關(guān)瑞房分拆商業(yè)地產(chǎn)子公司單獨上市的傳聞，過去一直沸沸揚揚，官方也沒有明確態(tài)度表露，讓這家房企始終籠罩一層神秘感。

如今伴隨招股書的披露，瑞安新天地的經(jīng)營情況浮出水面。也讓外界看清瑞安房地產(chǎn)的運營實力到底在哪一層級。

下一個“寶龍商業(yè)”？

歷經(jīng)9年曲折，瑞安新天地終于獨立闖關(guān)IPO。

瑞安新天地是瑞安房地產(chǎn)旗下獨立運作的全資子公司，負責商業(yè)物業(yè)，運營13個物業(yè)項目。在上海、佛山、武漢、重慶等地都有布局。

即使在全國都有項目，但瑞安新天地的主陣地還是在上海。

根據(jù)招股書顯示，2020年，瑞安房地產(chǎn)創(chuàng)造了25.28億元的租金和相關(guān)收入，其中77％來自上海房地產(chǎn)組合。截至2021年6月30日，該公司企業(yè)持有的物業(yè)總建筑面積為200.52萬平方米，其中52.7％位于中國上海。64.4％為零售，剩余的35.6％為辦公物業(yè)。

同樣以上海為中心，說到商業(yè)地產(chǎn)分拆上市，繞不開的就是第一個“吃螃蟹”的寶龍商業(yè)。從資產(chǎn)規(guī)模上看，相比瑞安新天地，早以輕資產(chǎn)模式上市的寶龍商業(yè)還是略勝一籌。

截至6月末，寶龍商業(yè)有71處已開業(yè)零售商業(yè)物業(yè)，商業(yè)運營服務(wù)的已開業(yè)建筑面積為880萬平方米，已簽約零售商業(yè)物業(yè)126個，總合約建筑面積為1350萬平方米，遠高于瑞安新天地。

再來看經(jīng)營數(shù)據(jù)，瑞安新天地近三年的營收、利潤表現(xiàn)逐年下滑。其2018年、2019年、2020年及2021年上半年的營業(yè)收入分別為23.93億元、25.8億元、23.58億元、13.77億元。同期的凈利潤分別為6.81億元、5.84億元、-2.63億元、4.74億元。

對比明顯看出，2020年的疫情對瑞安新天地的經(jīng)營產(chǎn)生很大影響，在這一年，瑞安新天地的凈利潤直接由盈轉(zhuǎn)虧。而2021年上半年，寶龍商業(yè)的營業(yè)收入11.71億元，歸母凈利潤2.03億元，依然步步緊逼瑞安。

業(yè)務(wù)方面，瑞安新天地經(jīng)營三大業(yè)務(wù)，其中，物業(yè)投資帶來的租金收入，占整體收入的大頭，過去三年，來自物業(yè)投資的收益由18.26億元增至18.36億元，對總營收的貢獻比由76.3％增至77.9％。除此之外，則分別是物業(yè)管理和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)。

從構(gòu)成看，投資物業(yè)這一項也成了影響利潤的關(guān)鍵因素。招股書顯示，2018年和2019年，瑞安新天地錄得投資物業(yè)的公平值增值分別為7.05億元、4.31億元。在2020年，投資物業(yè)的減值卻達到了11.11億元，直接導(dǎo)致當年利潤驟降。

為了讓瑞安新天地能夠更靈活的融資回血、獨立收購其他商業(yè)物業(yè)來提高資產(chǎn)價值，瑞安房地產(chǎn)這頭“龐然大物”，也選擇了拆分的“輕模式”。

不過相比之下，瑞安新天地無論在營收數(shù)據(jù)還是項目規(guī)模上，都暫不具明顯的領(lǐng)先優(yōu)勢，想要在資本市場上“借東風”，仍需要進一步的“修煉”才行。

瑞安變“輕”

一直以來，為了降低成本和風險，企業(yè)淘汰一些開發(fā)前景不強的項目，同時促進優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)擴大規(guī)模，將旗下資產(chǎn)分拆上市，是很多房企都會有的操作。

對于成立17年的瑞安來說，正在經(jīng)歷“轉(zhuǎn)型期”，選在什么時間拆分上市、怎么拆分，成為瑞安以及一眾商業(yè)地產(chǎn)商共同面對的問題。

回顧過往，瑞安變輕的過程也是一波三折，早在2012年，拆分新天地的建議已經(jīng)出臺，但在次年的業(yè)績會上，主席羅康瑞宣布該計劃終止，2015年初好不容易再次定下拆分上市計劃，但在2016年的業(yè)績會上，又雙叒叕暫停了計劃。

瑞安之所以左右搖擺的原因，還是因為拆分以后的市場價格與理想存在差距。

瑞安房地產(chǎn)高層曾對外表示，2016年暫停新天地的上市計劃，是當時估值太低，主席羅康瑞也稱，“以當時的市場條件，不但可能拿不到市場價格，還要給一個比較大的資產(chǎn)折讓。”

近年來，瑞安不是沒有想過自救，做了一些動作——一方面是推進商業(yè)資產(chǎn)項目在當?shù)厥袌龅陌l(fā)展，二是加速輕資產(chǎn)模式，以發(fā)揮其商業(yè)價值。

提到輕資產(chǎn)模式，萬達算是較早運用這一模式的代表，其旗下的萬達廣場，至少70％以上都是輕資產(chǎn)，減少在開發(fā)資金的投入，避免陷入資金周轉(zhuǎn)率問題。這種開發(fā)模式，各大房企近年來都在逐步嘗試，并延伸出更多的玩法。

發(fā)展輕資產(chǎn)方面，瑞安也在不斷開疆擴土，與上海市黃浦區(qū)國資合作，各自出資50％開發(fā)太平橋項目、以及提供地區(qū)商業(yè)規(guī)劃整合方案服務(wù)，負責都是瑞安“去重”的。

與此同時，瑞安房地產(chǎn)還在不斷”瘦身”，近年來接連售賣資產(chǎn)以及退地，不過拉長時間看，具體的效果還并不明顯，截止2021年6月30日，瑞安房地產(chǎn)的土儲為840萬平方米，而2018年的土儲為850平方米，兩年僅少了10萬平方米。

這也是面對時代趨勢，瑞安房地產(chǎn)不得已的轉(zhuǎn)型。

隨著商辦行業(yè)進入管理紅利期，資產(chǎn)管理和輕資產(chǎn)運營，將成為未來的兩個主流發(fā)展模式。

輕資產(chǎn)模式能夠獲得較高的投資回報率，受政策的影響也比住宅地產(chǎn)更小，對于房企來說，是性價比較高的選擇。

瑞安如今算是一步步在向這個方向發(fā)展靠攏，并試圖發(fā)展出成熟的產(chǎn)品線，不過隨著競爭對手的入局，蛋糕是越來越小還是逐漸做大？市場估值是否能支撐后續(xù)發(fā)展？一切還是未知數(shù)。

這些年，已經(jīng)有不少分拆商業(yè)板塊上市的房企，比如上市成功的寶龍商業(yè)、中駿商管等，都在重點發(fā)力商業(yè)地產(chǎn)。

2021年7月，花樣年控股、彩生活宣布將物業(yè)管理業(yè)務(wù)、商業(yè)運營管理業(yè)務(wù)分拆，單獨上市。

商業(yè)板塊拆分上市，瑞安不是第一個，也不是最后一個。在瑞安之后，未來或?qū)⒂瓉砩虡I(yè)運營管理業(yè)務(wù)分拆上市潮，商業(yè)地產(chǎn)界的競爭勢態(tài)仍在繼續(xù)。

如何向市場講出更多的新故事？

把商業(yè)地產(chǎn)從一眾板塊中抽離，單獨上市，能扛起資本市場的希望嗎？這在過去一直是瑞安們避不開的問題。

一方面，商業(yè)板塊拆分之后，整體規(guī)模縮小，融資規(guī)模相對有限，另一方面，實體商業(yè)地產(chǎn)也有躲不開的項目空置率、運營效率不強、存量市場競爭激烈等老問題。

若上市成功后，如何向市場講出更多的新故事？是實體商業(yè)地產(chǎn)們亟需解決的問題。

在分拆上市這條路上，瑞安新天地不是沒有勝算，以“前輩”寶龍商業(yè)為例來分析可以看到，一條路是橫向，在資源整合、商業(yè)經(jīng)營、人工智能等領(lǐng)域進一步深化，比如近年來，寶龍在“新商業(yè)”領(lǐng)域積極開拓。2018年與騰訊合作啟動了“紐扣計劃”，開啟智能化轉(zhuǎn)型，發(fā)掘小而美的商業(yè)模式。

另一條路，則是縱向的戰(zhàn)略聚焦。萬變不離其宗，精細化運營永遠是房企的核心和重點，只有提高商業(yè)運營管理水平和招租能力，才是向資本市場證明可持續(xù)商業(yè)價值的最佳方式。

寶龍商業(yè)旗下項目這幾年的整體出租率明顯提升。隨著疫情逐步控制，商業(yè)地產(chǎn)復(fù)蘇，截止2021年上半年，寶龍商業(yè)的整體出租率提升到92.3％。

分拆上市后，寶龍商業(yè)的市盈率目前已達29倍，對比過去較低的市盈率，雖然有泡沫風險，但市場給出的反應(yīng)，已經(jīng)初步體現(xiàn)了分拆上市的優(yōu)勢，也讓寶龍地產(chǎn)實打?qū)嵉鼗亓瞬ㄑ?/p>

對比寶龍商業(yè)，瑞安新天地還有很大的增長空間。

不過，正如此前所提到的，在成本攀升、融資環(huán)境收緊的下半場，論及營收和輕資產(chǎn)規(guī)模上，瑞安新天地目前還處于發(fā)展階段，沒有明顯的優(yōu)勢，瑞安新天地想成為寶龍商業(yè)，難免還有很長的路要走。

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