注冊制是比核準制更加市場化的股票發(fā)行制度，基本內(nèi)涵是處理好政府與市場的關(guān)系，真正把選擇權(quán)交給市場，最大限度減少不必要的行政干預(yù)。在上市條件設(shè)計層面，與核準制下主要關(guān)注企業(yè)營業(yè)收入、凈利潤、資產(chǎn)三項財務(wù)指標相比，注冊制強調(diào)以市值為中心，并結(jié)合凈利潤、營業(yè)收入、研發(fā)投入等指標，設(shè)立了多套更具包容性和精準性的發(fā)行上市標準供企業(yè)選擇；在發(fā)行審核層面，與核準制下監(jiān)管層重點把關(guān)企業(yè)盈利能力的審核理念相比，注冊制更強調(diào)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力和自主信息披露的質(zhì)量。本文將北交所股票發(fā)行上市特點及審核要求與與上交所科創(chuàng)板、深交所創(chuàng)業(yè)板相關(guān)事項進行比較分析，了解注冊制在中國證券市場落地實施的具體情況，并有助于深入理解北交所的上市標準、市場定位、基礎(chǔ)發(fā)行條件及其優(yōu)勢、北交所上市審核的特點與關(guān)注要點、北交所與新三板基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層的相互關(guān)系，以及北交所轉(zhuǎn)板、退市和再融資等重要制度。展望未來，北交所將為中小企業(yè)成功登陸資本市場提供重要機遇。

第一部分 北交所上市標準、發(fā)行上市的實質(zhì)條件及其市場定位

一、北交所上市標準比較分析

北交所圍繞創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展需求，在借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點注冊制改革成功經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，設(shè)置了多套更具有多元化、包容性和精準性的上市條件，凸顯了其契合不同特點、不同需求的創(chuàng)新型中小企業(yè)的差異化安排。

（一）北交所、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板（以下統(tǒng)稱“三大板塊”）發(fā)行上市條件中均以市值為中心

除創(chuàng)業(yè)板第一套上市標準無“市值”要求外，三大板塊的其他上市標準均對市值有要求，且市值越高，對凈利潤、營業(yè)收入等其他財務(wù)指標的要求更寬松，體現(xiàn)了注冊制更強調(diào)以“市值”為中心，即真正把選擇權(quán)交給市場的理念。在要求盈利的上市標準中，北交所最低市值要求為2億元，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板均為10億元；在未要求盈利的企業(yè)中，北交所市值要求分別為4億元、8億元、15億元，科創(chuàng)板市值要求從15億元遞進至40億元，創(chuàng)業(yè)板市值要求最高為50億元。因而，無論盈利或未盈利企業(yè)，北交所的市值要求均最為寬松，特別是對規(guī)模較小的未盈利企業(yè)更具有吸引力，突出了北交所服務(wù)“創(chuàng)新型中小企業(yè)”的定位。

（二）三大板塊降低了對企業(yè)的盈利要求

三大板塊的第一套上市標準有明確的凈利潤數(shù)額要求，創(chuàng)業(yè)板第二套上市標準要求凈利潤為正，除此以外，其他上市標準都不要求企業(yè)盈利，注冊制下三大板塊均為尚未盈利的企業(yè)登陸資本市場創(chuàng)造了條件。相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板均要求“最近兩年凈利潤為正且累計不低于5000萬元”的盈利要求，北交所“最近兩年平均凈利潤不低于1500萬元或者最近一年凈利潤不低于2500萬元” 的盈利要求，更有利于容納中小規(guī)模盈利企業(yè)登陸資本市場。

（三） 三大板塊在凈利潤無明確要求時，配套考查“營業(yè)收入”指標

三大板塊無明確的凈利潤金額要求時，除北交所第四套上市標準要求高的研發(fā)投入（即近兩年研發(fā)投入累計不低于5000萬元）和科創(chuàng)板第五套上市標準強調(diào)高的科創(chuàng)屬性外，其他標準均對應(yīng)規(guī)定了“營業(yè)收入”的金額要求：

1．近1年“營業(yè)收入不低于1億元”的，可根據(jù)市值大小和行業(yè)特點選擇北交所第二套上市標準（市值不低于4億元，營收增長率不低于30%，近1年現(xiàn)金流量凈額為正）、科創(chuàng)板第一套上市標準中第二項標準，或者創(chuàng)業(yè)板第二套上市標準（市值均不低于10億元，最近1年凈利潤為正）；

2．近1年“營業(yè)收入不低于2億元”的，可根據(jù)市值和研發(fā)投入選擇北交所第三套上市標準（市值不低于8億元、近2年研發(fā)投入合計占營業(yè)收入比重不低于8%）或科創(chuàng)板第二套上市標準（市值不低于15億元，近3年研發(fā)投入合計占營業(yè)收入比重不低于15%）；

3．近1年“營業(yè)收入不低于3億元”的，可根據(jù)市值選擇科創(chuàng)板第三套上市標準（市值不低于20億元，近3年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于1億元）、第四套上市標準（市值不低于30億元）或創(chuàng)業(yè)板第三套上市標準（市值不低于50億元）。

三大板塊都包容尚未盈利的企業(yè)上市，但除了“高科創(chuàng)屬性”企業(yè)和高研發(fā)投入企業(yè)外，其他未盈利企業(yè)必須已取得市場認可，并已產(chǎn)生了一定規(guī)模的營業(yè)收入。

（四）北交所特別考察企業(yè)的“高成長性”

北交所“上市標準一”和“上市標準二”中分別對加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（要求不低于8%）以及營業(yè)收入增長率（要求不低于30%）做了明確要求，這體現(xiàn)了相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)規(guī)模較大、發(fā)展階段靠后的中大型企業(yè)，北交所作為服務(wù)發(fā)展階段靠前的創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地，更強調(diào)企業(yè)的“高成長性”。

（五）研發(fā)投入指標作為重要的考量因素

北交所第三套標準要求近2年研發(fā)投入累計占營業(yè)收入的比重不低于8%；第四套上市標準要求近2年累計研發(fā)投入不低于5000萬元?？苿?chuàng)板第二套和第五套上市標準中也分別對研發(fā)投入累計占營業(yè)收入的占重（近3年累計數(shù)不低于15%）和“高科創(chuàng)屬性”做了明確要求。創(chuàng)業(yè)板對研發(fā)投入累計數(shù)和研發(fā)投入占營業(yè)收入比重未做要求。

前述該等安排體現(xiàn)了注冊制試點改革下，北交所和科創(chuàng)板均為高研發(fā)投入且未盈利的科創(chuàng)企業(yè)提供了登陸資本市場的機會，彰顯出了注冊制下上市條件的多元性與包容性以及金融更好地服務(wù)實體經(jīng)濟、服務(wù)科技創(chuàng)新的這一定位。

三大板塊上市標準如下表：

對上表同類指標的比較列示如下：

二、北交所、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行實質(zhì)條件比較

通過梳理對比三大板塊的“發(fā)行條件和上市條件”的相關(guān)規(guī)定，北交所除了在上述“上市標準”和“市場定位”的設(shè)計上凸顯其“服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)”的主旨外，也在發(fā)行條件和上市條件的設(shè)置上，針對創(chuàng)新型中小企業(yè)市值和體量較小、交易活躍度相對不高、股東人數(shù)不多等情況特別設(shè)置了“最近一年期末凈資產(chǎn)≥5000 萬元，公開發(fā)行的股份≥100 萬股，發(fā)行對象≥100 人，股東人數(shù)≥200 人”的要求，科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板無此規(guī)定。北交所上市要求“公開發(fā)行后，公司股東人數(shù)不少于200人，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的25%；公司股本總額超過4億元的，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的10%”，即北交所要求企業(yè)在基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層增發(fā)及上市時公開發(fā)行新股后，公眾流通股累計占比達到25%或10%（股本總額超過4億元時）即可，不需要像創(chuàng)業(yè)板或科創(chuàng)板要求企業(yè)上市時至少增發(fā)25%或10%（股本總額超過4億元時）的股份，從而減少了對處于快速發(fā)展期、股權(quán)稀釋程度較高或股權(quán)較為分散的中小企業(yè)的股份在上市時被一次性過渡稀釋的壓力。

三大板塊發(fā)行上市條件中對于設(shè)立時間、市值及財務(wù)指標的規(guī)定有所不同，獨立性、規(guī)范性等等方面的要求基本一致。具體如下：

三、北交所的市場定位

作為多層次資本市場建設(shè)的重要內(nèi)容，三大板塊形成了各有側(cè)重、錯位發(fā)展、相互補充并適度競爭的格局，北交所和科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板在服務(wù)對象的市場定位上各有側(cè)重。

1.科創(chuàng)板堅守“硬科技”定位，明確了重點接納“六大行業(yè)”領(lǐng)域的企業(yè)，隨著注冊制改革的深入及《科創(chuàng)屬性評價指引(試行)》的頒布及修改，同時滿足“4項常規(guī)指標”或滿足“5項例外條款”中任意1項的科創(chuàng)屬性評價指標體系得以明確，“科創(chuàng)硬核性”已成為申請科創(chuàng)板上市最為關(guān)注的問題之一。

2．創(chuàng)業(yè)板強調(diào)“三創(chuàng)四新”和服務(wù)成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)定位，其服務(wù)對象的范圍比科創(chuàng)板更寬泛：“負面清單”以外的行業(yè)，只要符合高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)企業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的定位，即可以申報；“負面清單”行業(yè)企業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、自動化、新能源、人工智能等新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)也可以在創(chuàng)業(yè)板上市。

3．北交所強調(diào)“專精特新”、打造服務(wù)“創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”的市場定位。北交所徐明董事長在2021金融街論壇年會上指出：中小企業(yè)覆蓋國民經(jīng)濟各行業(yè)各領(lǐng)域，其創(chuàng)新不僅體現(xiàn)在新興產(chǎn)業(yè)上，也會體現(xiàn)在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中，創(chuàng)新主體不僅包括以制造業(yè)為主的“專精特新”中小企業(yè)，也包括戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)中創(chuàng)新能力突出的中小企業(yè)、向?qū)I(yè)化和價值鏈高端延伸的生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)企業(yè)、向高品質(zhì)和多樣化升級的生活性服務(wù)業(yè)企業(yè)。

為更好的理解“創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地”，中國證監(jiān)會易會滿主席在2021年金融街論壇年會上的講話中明確：一是緊緊圍繞服務(wù)“中小企業(yè)”這個主體。北交所始終堅守服務(wù)中小企業(yè)的市場定位，進一步突出“更早、更小、更新”，更好地體現(xiàn)了北交所的錯位發(fā)展、特色發(fā)展。二是牢牢把握支持“創(chuàng)新發(fā)展”這個關(guān)鍵。北交所緊緊圍繞創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展需求，積極構(gòu)建了契合中小企業(yè)特點的基礎(chǔ)制度體系，同步試點注冊制，不斷增強了制度的包容性、普惠性，促進形成了科技、創(chuàng)新和資本的聚集效應(yīng)。三是始終聚焦打造“主陣地”這個方向。北交所是“龍頭”，新三板創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層是基礎(chǔ)，北交所更好地發(fā)揮了“龍頭”撬動和“反哺”作用，不斷做活做強創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層。同時，加強與滬深交易所、區(qū)域性股權(quán)市場互聯(lián)互通，加快完善服務(wù)中小企業(yè)的全鏈條制度體系，形成層層遞進的中小企業(yè)成長路徑和良好的多層次市場發(fā)展生態(tài)。

截至2021年10月，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板申報企業(yè)已主動撤回245家，其中不少是因為板塊定位問題導(dǎo)致的。這就要求企業(yè)和證券服務(wù)機構(gòu)精準把握各大板塊的市場定位，根據(jù)企業(yè)的不同類型、不同發(fā)展階段、不同需求、不同特點來選擇適合自身的板塊，不符合主板、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板定位要求及上市條件的企業(yè)，正好可以牢牢把握北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)這一市場定位及北交所擴容這一重要的上市契機來順利登陸資本市場。

附：三大板塊市場定位、科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評價體系及行業(yè)負面清單對比圖

四、北交所上市優(yōu)勢小結(jié)

（一）北交所設(shè)置了更低的上市要求和精準的行業(yè)定位，更具有包容性

1．北交所市值指標要求更低

相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，北交所對企業(yè)的市值設(shè)置了更低的門檻：（1）北交所前三套上市標準中市值要求分別為2億元、4億元和8億元，而科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板市值最低要求均為10億元，遠高于北交所的前三套標準；（2）對無盈利、無營業(yè)收入要求的企業(yè)而言，北交所最高市值要求15億元，科創(chuàng)板要求市值40億元，創(chuàng)業(yè)板要求市值50億元。

在上市標準的市值指標設(shè)計中，北交所要求最為寬松，對尚未獲得市場高度認可的中小型低市值企業(yè)更具有包容性，更能精準支持“更早、更小、更新”的中小企業(yè)進入資本市場，解決中小企業(yè)融資難、融資貴的大問題，真正將北交所打造成服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地。

2．北交所對盈利水平要求更低

相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板要求的“近2年凈利潤為正且累計不低于5000萬” 的要求，北交所要求申報企業(yè)“近2年平均凈利潤不低于1500萬元或者近一年凈利潤不低于2500萬元”，因而在凈利潤金額的要求上，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板偏向于支持大中型、高盈利企業(yè)上市，而北交所對規(guī)模較小、盈利水平更低的中小型企業(yè)更具有包容性。

3．北交所更偏向于服務(wù)發(fā)展階段靠前的高成長性企業(yè)

北交所第一、二套上市標準中分別對加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（近1年不低于8%）以及營業(yè)收入增長率（近1年不低于30%）做了明確要求，這體現(xiàn)了相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)規(guī)模較大、發(fā)展階段靠后的中大型企業(yè)，北交所作為服務(wù)發(fā)展階段靠前的創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地，更強調(diào)企業(yè)的高成長性。

4．北交所對研發(fā)能力、科創(chuàng)屬性要求更低

相比于科創(chuàng)板強調(diào)企業(yè)的“科技硬核性”和創(chuàng)業(yè)板要求的“三創(chuàng)四新”，北交所牢牢堅持服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的市場定位，在企業(yè)研發(fā)能力和科創(chuàng)屬性的要求上設(shè)置更低的條件，更強調(diào)服務(wù)于“專精特新”中小企業(yè)和專注于產(chǎn)業(yè)鏈某一個環(huán)節(jié)的企業(yè)，其服務(wù)對象將比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板更加寬泛，更具有包容性。

5．列入北交所負面清單的行業(yè)很少

相比科創(chuàng)板強調(diào)重點支持“六大行業(yè)”和創(chuàng)業(yè)板列出的包含12大行業(yè)的負面清單，北交所除了禁止金融業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)、屬于產(chǎn)能過剩行業(yè)中規(guī)定的淘汰類行業(yè)及學(xué)前教育、學(xué)科培訓(xùn)類企業(yè)外，對企業(yè)的行業(yè)屬性并無特別要求，服務(wù)對象范圍明顯拓寬，因而在對申報企業(yè)所屬行業(yè)的選擇上，北交所更具有包容性。

（二）北交所的上市企業(yè)標準選擇和盈利情況分析

根據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計,截至2022年2月28日，三大板塊已上市企業(yè)或已注冊等待發(fā)行的企業(yè)選擇不同上市標準分類統(tǒng)計如下：

附：已上市企業(yè)上市標準選擇統(tǒng)計圖

注：創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的家數(shù)為自2020年6月30日起至2022年2月28日止，按新上市標準申報并成功上市或已成功注冊待發(fā)行的企業(yè)數(shù)總和。

采用科創(chuàng)板第一套標準上市的企業(yè)占比為83.75%；采用創(chuàng)業(yè)板第一套標準上市的占比97.57%；北交所四套上市標準均有企業(yè)選擇適用，其中第一套標準占比95.45%，其他三套占比較低。根據(jù)《2019-2021年A股IPO報告》數(shù)據(jù)統(tǒng)計，近3年成功上市的企業(yè)中，北交所上市企業(yè)中80%的企業(yè)近1年凈利潤達到3000萬元以上；科創(chuàng)板上市企業(yè)近1年凈利潤中位數(shù)在7000萬元左右，對科創(chuàng)屬性的高要求同時也對應(yīng)著對盈利規(guī)模的高包容性，因而科創(chuàng)板近1年凈利潤5000萬元以下的企業(yè)占比也高達28%；創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)近1年凈利潤中位數(shù)在8000萬左右。這表明注冊制改革試點后，成功上市的企業(yè)中，已經(jīng)實現(xiàn)盈利的企業(yè)仍占絕大多數(shù)比例。相比而言，北交所對申報企業(yè)凈利潤的要求遠遠低于其他板塊。

隨著北交所上市條件包容性和多元性的進一步顯現(xiàn)，北交所對新三板“反哺”作用的加強以及與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板之間轉(zhuǎn)板上市功能的順利實施，一大批發(fā)展階段靠前、盈利規(guī)模較小或尚未盈利的高成長企業(yè)、高科技創(chuàng)新企業(yè)將成為注冊制下成功登陸北交所、進而順利轉(zhuǎn)板科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的重要儲備軍。

第二部分 ?北交所上市審核關(guān)注要點

一、北交所上市審核要求

“堅持以信息披露為核心，堅守財務(wù)真實性底線，聚焦審核重大性和針對性”是北交所上市審核的核心要求，具體如下：

（一）以信息披露為核心，嚴把信息披露質(zhì)量關(guān)

注冊制取消了實質(zhì)性審核，賦予了資本市場更大的包容性，同時也伴隨著更高的風(fēng)險性。缺少了官方為擬上市企業(yè)背書這一環(huán)，投資者將更大程度上依賴于自身對發(fā)行人的價值判斷進行投資。為維持資本市場的穩(wěn)定性，從源頭上提升上市公司質(zhì)量，注冊制要求最大程度地向市場展現(xiàn)發(fā)行人的真實情況：企業(yè)的財務(wù)狀況、組織結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制的有效性、最終的交易活躍程度、技術(shù)領(lǐng)先程度、融資的估值水平、行業(yè)前景及企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力等投資者賴以做出價值判斷的信息均要求真實、準確、完整地披露。注冊制下的北交所對信息披露的嚴格程度及其信息質(zhì)量的把控絕不含糊。

（二）堅守財務(wù)真實性底線，嚴把財務(wù)核查關(guān)

財務(wù)真實性始終是IPO審核的重要關(guān)注事項，也是審核問詢過程中被提及最多的問題。北交所審核關(guān)注點的重中之重也繞不開財務(wù)問題的重點審核，不僅要圍繞財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性、會計處理的準確性展開一系列涉及營業(yè)收入、凈利潤、成本費用、毛利率波動、財務(wù)報告數(shù)據(jù)勾稽關(guān)系異常等問題的問詢，還會從財務(wù)數(shù)據(jù)能否支撐企業(yè)業(yè)務(wù)描述、企業(yè)未來發(fā)展分析、行業(yè)數(shù)據(jù)等方面來驗證財務(wù)的真實性和合理性。

伊斯佳（代碼：838858）在2021年申請北交所上市時，經(jīng)歷了三輪審核問詢，每輪問詢函中都涉及到財務(wù)的真實性和會計處理準確性問題：第一輪問詢中主要問及經(jīng)銷收入的真實性、線上銷售的真實性、毛利率明顯高于可比公司的合理性、成本波動的合理性、銷售費用與收入變動不匹配以及在建工程、存貨跌價準備和研發(fā)費用的核算合規(guī)性等問題；第二輪問詢中主要問及毛利率明顯高于可比公司的合理性及可持續(xù)性問題；第三輪問詢中問及運輸費用核算的準確性問題。2022年3月，伊斯佳撤回了北交所上市的申請。北交所通過抽繭剝絲的問詢將企業(yè)真實的財務(wù)狀況剖析出來，讓投資者在作出獨立的價值判斷和投資決策前能獲得更真實、更全面、更準確、可理解的企業(yè)信息。

（三）聚焦重大性和針對性，重點關(guān)注“業(yè)務(wù)與技術(shù)”和“財務(wù)會計問題”

相對于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的全面問詢，北交所的審核重點突出，針對性強，主要體現(xiàn)在重點關(guān)注“業(yè)務(wù)與技術(shù)”和“財務(wù)會計問題”兩大方面。經(jīng)過新三板至少12個月的“規(guī)范洗禮”后，申報北交所的企業(yè)在股權(quán)穩(wěn)定性、控制權(quán)問題、公司治理與獨立性問題、規(guī)范經(jīng)營等問題上一般都得到了比較有效的解決，因此“基本問題”部分及“公司治理與獨立性”部分所涉及的問題相對較少，大量問詢集中在“業(yè)務(wù)與技術(shù)”和“財務(wù)會計問題”兩大方面，借此來展開對企業(yè)是否滿足所選上市標準中市場定位要求、各項財務(wù)及業(yè)務(wù)技術(shù)指標要求的問詢，更清晰地向投資者剖析出一個企業(yè)真實的科技創(chuàng)新能力、財務(wù)盈利水平和未來可持續(xù)發(fā)展能力。

這種審核理念符合我國以中小投資者為主的實際國情。中小投資者對市場風(fēng)險的獨立識別能力和專業(yè)判斷能力往往處于弱勢，市場誠信文化基礎(chǔ)還比較薄弱，因而試點注冊制改革的北交所，更是針對企業(yè)的兩個核心問題即“業(yè)務(wù)與技術(shù)”及“財務(wù)會計”問題作為重點來嚴格把控，保證企業(yè)能向投資者作出更加真實、準確、完整的信息披露，從源頭上篩選出更加優(yōu)質(zhì)、更具有成長性的上市公司。

二、北交所針對不同上市標準的審核關(guān)注要點

（一）選擇第一套上市標準（即“市值不低于2億元，近2年平均凈利潤不低于1500萬元或近1年凈利潤不低于2500萬元，且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%”）上市的，需重點關(guān)注發(fā)行人凈利潤的真實性問題，即最近一年凈利潤對關(guān)聯(lián)方或者有重大不確定性的客戶、稅收優(yōu)惠、政府補助是否存在重大依賴；凈利潤是否主要來自合并報表范圍外的投資收益；凈利潤等經(jīng)營業(yè)績指標大幅下滑（一般指較上一年下滑50%以上）是否對發(fā)行人經(jīng)營業(yè)績構(gòu)成重大不利影響等。

（二）選擇第一、二、三套上市標準上市的，均需重點關(guān)注營業(yè)收入的真實性問題：收入的確認和計量是否符合企業(yè)會計準則的要求，最近一年營業(yè)收入是否對關(guān)聯(lián)方、重大不確定性客戶存在重點依賴，特別是與客戶、供應(yīng)商之間關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化問題，是否通過關(guān)聯(lián)交易調(diào)節(jié)營業(yè)收入，同時關(guān)注營業(yè)收入大幅下滑對經(jīng)營業(yè)績構(gòu)成的重大不利影響等問題。

目前選用第二套標準申報北交所的在審企業(yè)有奧迪威（代碼：832491）和捷世智通（代碼：430330，已于2022年2月終止），北交所在兩家企業(yè)的第一輪和第二輪審核問詢函中均重點關(guān)注了收入相關(guān)問題，如問詢奧迪威業(yè)績大幅波動、收入毛利率變動的原因及合理性；問詢捷世智通收入確認合規(guī)性及依據(jù)是否充分、客觀等問題。

（三）選擇第三套上市標準（其中要求“近2年研發(fā)投入合計占營業(yè)收入比例≥8%”）進行申報的，需重點關(guān)注最近一年的營業(yè)收入是否主要來源于前期研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化的問題，即營業(yè)收入與研發(fā)投入產(chǎn)生的研發(fā)成果需具備直接關(guān)系。

目前暫無在審企業(yè)采用第三套標準申報北交所。曾采用此標準申請精選層入層成功的企業(yè)有創(chuàng)遠儀器（代碼：831961），另外三家已先后終止的企業(yè)分別為奧迪威（代碼：832491）、先臨三維（代碼：830978）和藍山科技（代碼：830815）。其中北交所在奧迪威的審查問詢函中明確詢問了研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化與經(jīng)營業(yè)績的對應(yīng)關(guān)系，要求發(fā)行人量化分析發(fā)明專利轉(zhuǎn)化成效益的情況，量化分析研發(fā)投入、專利數(shù)量與業(yè)績增長之間是否具備相關(guān)性，量化分析最近一年營業(yè)收入是否主要來源于前期研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化，是否符合第三套進層標準的要求，并充分提示研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化風(fēng)險。

（四）選擇第四套上市標準（即“市值不低于15億元，近2年研發(fā)投入累計不低于5000萬元”）的企業(yè)在未要求營業(yè)收入和凈利潤的情況下，重點看主營業(yè)務(wù)是否屬于新一代信息技術(shù)、高端裝備、生物醫(yī)藥等國家重點鼓勵發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，尤其是創(chuàng)新能力、技術(shù)優(yōu)勢是否突出，是否已取得階段性研發(fā)或者經(jīng)營成果，其中醫(yī)藥、醫(yī)療器械行業(yè)一般要求產(chǎn)品研發(fā)進入臨床階段或是否已獲取新藥證書、藥品注冊批件等主管部門批準文件。

2020年已成功采用第四套標準進入精選層的企業(yè)有諾思蘭德（代碼：430047）和連城數(shù)控（代碼：835368），在審企業(yè)中采用第四套上市標準申報北交所的企業(yè)有優(yōu)炫軟件（代碼：430208），審核問詢函就技術(shù)方面主要詢問了核心技術(shù)的先進性問題（如分析說明公司技術(shù)的優(yōu)劣勢，根據(jù)案例及客戶需求說明公司核心技術(shù)在產(chǎn)品中的體現(xiàn)及發(fā)揮的作用）和主要產(chǎn)品是否具備競爭力、是否具有持續(xù)研發(fā)能力等問題。

三、北交所上市審核問詢過程中關(guān)注的重點內(nèi)容

通過梳理北交所出具的審核問詢函，我們可以歸納出北交所主要從以下五大方面對申報企業(yè)展開問詢：

(一)???基本問題部分

北交所關(guān)于基本問題部分的問詢主要關(guān)注申報企業(yè)的歷史沿革、公司控制權(quán)的穩(wěn)定性、股權(quán)潛在糾紛、持股平臺、股份代持、實際控制人的認定等重大問題。此部分為非必問部分，針對不同企業(yè)有針對性地發(fā)問，指向明確，一般企業(yè)不涉及此部分問題或只有二、三個問題。

(二)???業(yè)務(wù)與技術(shù)

業(yè)務(wù)與技術(shù)部分是問詢的主要內(nèi)容之一，北交所主要針對企業(yè)的行業(yè)定位、核心競爭優(yōu)勢、業(yè)務(wù)的具體模式及成長空間、產(chǎn)品定位及競爭力、是否具備獨立研發(fā)能力等問題展開問詢，從行業(yè)、技術(shù)、產(chǎn)品、業(yè)務(wù)模式、核心技術(shù)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬、資質(zhì)有效性、訴訟糾紛等多個維度對企業(yè)的創(chuàng)新性、研發(fā)能力可持續(xù)性、企業(yè)發(fā)展空間等進行全面問詢。

(三)???公司治理與獨立性

經(jīng)過新三板至少12個月的規(guī)范洗禮后，申報企業(yè)的公司治理與獨立性問題大多都得到了比較有效的解決，因此此部分已不再是北交所審核的關(guān)注重點，申報企業(yè)一般涉及此方面的問詢問題在二、三個左右，主要集中對同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易、管理層和核心團隊的穩(wěn)定性、對賭協(xié)議的安排、經(jīng)營的合法合規(guī)性、資產(chǎn)權(quán)屬糾紛等問題進行針對性問詢。

(四)???財務(wù)會計信息

財務(wù)會計信息部分是北交所問詢的重中之重，問詢中主要針對“財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性、會計處理的準確性”等問題發(fā)問，圍繞營業(yè)收入和凈利潤及兩者的增速、毛利率等財務(wù)指標展開，具體就企業(yè)收入真實性、收入確認合規(guī)性、毛利率波動原因、各報表數(shù)據(jù)之間的勾稽關(guān)系異常（如營業(yè)收入增速與增值稅增速不匹配、應(yīng)收賬款占營業(yè)收入比例增長過快、經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額與凈利潤不匹配等問題）、客戶供應(yīng)商集中、關(guān)聯(lián)交易的認定及對收入成本等指標的影響、材料采購異常、費用歸集不準、與同行業(yè)數(shù)據(jù)對比異常、凈利潤大幅下降對持續(xù)經(jīng)營能力的影響、內(nèi)部控制有效性等問題進行問詢。

(五)???募投項目

募投項目部分的問詢主要關(guān)注募投項目的可行性、合理性和必要性及本次發(fā)行定價及穩(wěn)定股價的相關(guān)問題，具體如發(fā)行人募投項目是否可行，發(fā)行人新增產(chǎn)能是否可以有效消化，新增固定資產(chǎn)與生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模是否匹配，募投項目實施用地是否存在重大不確定性，募投項目對發(fā)行人未來財務(wù)狀況的影響等方面。

綜上，北交所的上市審核主要以信息披露為核心，從專業(yè)的角度來聚焦企業(yè)核心問題和重大疑點，引導(dǎo)發(fā)行人“說清楚”，督促中介機構(gòu)“核清楚”，確保投資者“看清楚”，通過層層問詢向投資者揭示企業(yè)真實的財務(wù)狀況、業(yè)務(wù)技術(shù)水平、公司治理、可持續(xù)經(jīng)營能力及所面臨的經(jīng)營風(fēng)險等問題，提高發(fā)行人信息披露對投資者作出價值判斷和投資決策的有效性。

第三部分 創(chuàng)新層進層標準調(diào)整及與北交所上市條件比較

北交所以新三板精選層為基礎(chǔ)組建，總體平移精選層各項基礎(chǔ)制度，并同步試點注冊制，因而北交所仍是新三板的一部分。北交所的上市公司來源于精選層層，它是新三板的“龍頭”，基礎(chǔ)層與創(chuàng)新層是其基礎(chǔ)，為北交所提供源源不斷的優(yōu)質(zhì)后備軍，同時北交所又對基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層形成“反哺”作用，并與它們構(gòu)成了“層層遞進”的市場結(jié)構(gòu)，組成了“升級版”的新三板。為更好地優(yōu)化新三板的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，切實提高創(chuàng)新層與北交所的聯(lián)動效應(yīng)，2022年3月，股轉(zhuǎn)公司修訂了《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)分層管理辦法》（以下簡稱《分層管理辦法》），新增了研發(fā)投入標準，整體適當(dāng)放松了盈利要求，形成了四套可選進層標準及三個必選進層條件，使創(chuàng)新層進層標準與北交所上市標準進一步接軌，形成了層層遞進的發(fā)展格局。

1．降低創(chuàng)新層“進層條件一”中對加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率(以下簡稱ROE)的門檻值要求，與北交所第一套上市標準形成梯度

創(chuàng)新層“進層條件一”中，將ROE由8%降為6%；調(diào)整后創(chuàng)新層的“進層條件一”要求為“近兩年凈利潤均≥1000萬元，ROE≥6%，股本總額≥2000萬元”，與北交所上市標準中的第一套上市標準（即“市值≥2億元，最近兩年凈利潤均≥1500萬元；或近一年凈利潤≥2500萬元且ROE≥8%”標準）形成梯度，板塊分層建設(shè)體系更為明確。

2．提高創(chuàng)新層“進層條件二”中對營業(yè)收入的門檻值要求，適當(dāng)降低營業(yè)收入復(fù)合增速要求

創(chuàng)新層“進層條件二”中營業(yè)收入由6000萬元增加到8000萬元，年均營業(yè)收入復(fù)合增長率由50%降為30%；創(chuàng)新層這一進層條件與北交所的第二套上市標準中對營業(yè)收入復(fù)合增速的要求保持一致，而收入指標略低于北交所（近2年平均營業(yè)收入≥1個億）的要求，同時創(chuàng)新層企業(yè)要求營業(yè)收入持續(xù)增長而沒有現(xiàn)金流要求（北交所要求現(xiàn)金流為正），體現(xiàn)出創(chuàng)新層公司同樣強調(diào)企業(yè)的成長性，但對處于成長期的中小企業(yè)包容度進一步提升，并與北交所上市標準形成梯度。

3．增設(shè)研發(fā)類條件，接軌北交所，鼓勵企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新

新增“進層條件三” （即近2年研發(fā)投入≥2500萬元、市值≥3億元、累計融資額≥4000萬元）標準，引入研發(fā)類標準，并匹配適當(dāng)?shù)娜谫Y金額和市值要求后，與北交所的第三套上市標準（其中研發(fā)要求：近2年研發(fā)投入占營業(yè)收入比重不低于8%）、第四套上市標準（其中研發(fā)要求：近2年研發(fā)投入不低于5000萬元）對接并形成梯度，鼓勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)尋求早期融資并注重其市場認可度及研發(fā)創(chuàng)新能力的提高，使創(chuàng)新層與北交所上市標準進一步接軌，體現(xiàn)出北交所對于創(chuàng)新型中小企業(yè)融資需求的高度支持。

4．降低市值及做市商數(shù)量要求，新增成交量要求，注重實質(zhì)流動性情況

創(chuàng)新層“進層條件四”中，市值由6億元下調(diào)為3億元，做市商家數(shù)由6家減為4家，采取集合競價的，近60個交易日股票累計成交額≥100萬股。市值要求的放寬將極大程度提升申報企業(yè)轉(zhuǎn)層的可能性，同時股票交易量條件的增加則可以篩選出市場中實際交易活躍度更高的企業(yè)。截至2022年1月28日，5684家新三板基礎(chǔ)層公司中僅有402家市值在6億元以上，而市值不高于3億元的企業(yè)有4816家，市值介于3-6億元之間的企業(yè)有488家。單從調(diào)低市值這一項來看，符合市值條件的基礎(chǔ)層公司數(shù)量比之前翻了一倍多，極大地擴大了對創(chuàng)新層中小企業(yè)服務(wù)的覆蓋面；同時做市商家的數(shù)量要求減少和股票成交量要求的提出，更能充分發(fā)揮市場引導(dǎo)效應(yīng)，提高中小企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)動力及做市交易意愿，進一步激發(fā)市場活力。

5．“必選條件”中取消“合格投資者不少于50人”的規(guī)定，可轉(zhuǎn)債納入累計發(fā)行融資金額的統(tǒng)計范圍，創(chuàng)新層進層條件整體要求小幅放松

自2017年新三板《分層管理辦法》第一次修訂后，“合格投資者不少于50人”被納入創(chuàng)新層進層標準，但由于新三板投資者數(shù)量及交易活躍度較其他板塊相對較差，這一標準也成為了諸多公司退層的原因。根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公告，2020年、2021年發(fā)生即時降層的55家、60家公司中分別有6家、7家是因為合格投資者數(shù)量不足50人。本次規(guī)則修訂后進層標準增設(shè)了累計交易量指標而刪減了合格投資者人數(shù)要求，對于掛牌公司交易活躍度更注重實際交易考核。此外，將可轉(zhuǎn)債納入累計發(fā)行融資金額的認定范圍，使企業(yè)股權(quán)融資統(tǒng)計范圍更為完整全面，對于股權(quán)相對集中而融資難度較大的基礎(chǔ)層中小企業(yè)更為友好，更能鼓勵企業(yè)用好多元化的融資工具。

6．“時間條件”中，1年1次定期調(diào)入調(diào)整為1年6次，交易類及融資類指標考察窗口期增多，平滑后續(xù)北交所申報的密度

由“每年4月30日啟動定期調(diào)入創(chuàng)新層”改為“每年1月、2月、3月、4月、5月和8月的最后一個交易日為進層啟動日”，其中“下半年進層（8月31日為進層啟動日）僅對當(dāng)年中期審計報告為標準無保留意見，同時營業(yè)收入、凈利潤同比均未下滑的公司適用”。原本1年1次的進層機會提升為1年6次，考慮到財務(wù)指標考量的均為年度財報數(shù)據(jù)，在6個考察頻次中至多有先后兩年的財務(wù)數(shù)據(jù)可作為考察樣本，而增設(shè)的市值、定增融資累計額、累計成交量等交易類指標的變化可能性相對更高，增加的考察窗口期次數(shù)使得掛牌企業(yè)有更多的達標機會。

進層調(diào)節(jié)頻次的增加可以使公司申報的靈活性提升，可選擇機會增多，從而全年的企業(yè)申報數(shù)量可以得到平滑，而避免原先集中在4月末申報所帶來的集中審核壓力。創(chuàng)新層進層申報量的平滑也可以一定程度上緩解后續(xù)北交所IPO集中申報的壓力，為北交所形成穩(wěn)定有序增加的項目儲備資源。

修訂后的《分層管理辦法》進層要求歸納如下：

第四部分 北交所、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板退市標準

退市制度為注冊制的一項基礎(chǔ)制度。維持“有進有出”“能進能出”的市場生態(tài)，構(gòu)建多元化的退市指標體系，強化市場出清功能是全面注冊制改革的基本要求之一。北交所明確了主動退市、強制退市（分為交易類、財務(wù)類、規(guī)范類、重大違法類）、轉(zhuǎn)板和重新上市等安排，其中主動退市與財務(wù)類、規(guī)范類、重大違法類強制退市與目前實施注冊制的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板基本相同，但在交易類強制退市、轉(zhuǎn)板和重新上市等具體內(nèi)容上，北交所與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板退市制度有所區(qū)別，這些區(qū)別也體現(xiàn)了北交所制度的包容性以及構(gòu)建多層次資本市場的設(shè)計理念：

1．在交易類強制退市規(guī)定中，三大板塊都強化了股價、股東人數(shù)、市值等因素在退市制度中的權(quán)重，豐富市場類指標在退市中的作用，均衡了市場與行政退市條例的比例，但北交所因上市標準及市場活躍度相對較低，對交易類強制退市的要求也相對寬松，具體如下：

（1）在連續(xù)交易日要求中，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板要求連續(xù)10個交易日出現(xiàn)交易類強制退市情形的，需在次一交易日披露公司可能被終止上市的風(fēng)險提示，以后每個交易日披露一次，連續(xù)至20個交易日尚未消除的，交易所決定公司股票終止上市；北交所要求出現(xiàn)此情形的連續(xù)交易時間為30個交易日時披露可能被終止上市的風(fēng)險提示，以后每5個交易日披露一次，直至60個交易日尚未消除的，北交所決定終止股票上市，在交易時間的要求上，北交所給予了較長的寬限期；

（2）在交易類強制退市情形對股東人數(shù)的要求中，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板要求連續(xù)20個交易日每日股東人數(shù)均低于400人，而北交所要求為連續(xù)60個交易日每日股東人數(shù)均低于200人；

（3）在市值低于3億元的情形中，北交所只要求按第四套上市標準上市的企業(yè)適用此情形；科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)均適用此要求；

（4）另外科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板還規(guī)定有股票成交量相關(guān)要求：連續(xù)90個交易日股票成交量低于150萬股，應(yīng)披露可能被終止上市的風(fēng)險提示，此后每個交易日披露一次，直至連續(xù)120個交易日，當(dāng)股票累計成交量低于200萬股時，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板將作出終止股票上市決定，北交所無類似規(guī)定。

2．有別于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的“一退到底”（即“企業(yè)終止上市后直接轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)等證券交易場所進行轉(zhuǎn)讓”），北交所的退市公司去向的規(guī)定更能體現(xiàn)新三板分層架構(gòu)的優(yōu)勢及北交所對創(chuàng)新型中小企業(yè)“試錯”的包容性：退市公司符合股轉(zhuǎn)系統(tǒng)基礎(chǔ)層掛牌條件或創(chuàng)新層條件的，轉(zhuǎn)入相應(yīng)層級掛牌交易；不符合掛牌條件且股東人數(shù)超過200人的，才轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)公司代為管理的退市公司板塊。

3．在重新上市規(guī)定中，三大板塊對于因IPO或并購重組上市涉嫌欺詐發(fā)行被證監(jiān)會行政處罰或被人民法院作出有罪判決而強制退市的公司均不再受理其再次上市申請，主動退市的企業(yè)均可以隨時申請再次上市；除上述情形外，北交所對于終止上市情形已消除，符合重新上市條件的企業(yè)可以隨時申請重新上市，而科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板對于重新申請上市的企業(yè)則規(guī)定了比較嚴格的條件：

（1）除欺詐發(fā)行外的其他重大違法情形退市的，需同時滿足交易所規(guī)定的5個條件（參考下表“重新上市”部分）并且在其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后5個完整會計年度內(nèi)，交易所不再受理其重新上市申請；

（2）公司股票被強制終止上市后不配合或不履行退市相關(guān)義務(wù)的，自其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后36個月內(nèi)，交易所不受理其再次上市申請；

（3）因交易類指標被強制終止上市的，自其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后3個月內(nèi)，交易所不受理其重新上市申請；

（4）因市場交易類指標、重大違法強制退市情形之外的其他情形，其股票被強制終止上市的，自其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后12個月內(nèi)，交易所不受理其重新上市申請。

三大板塊退市、轉(zhuǎn)板及重新上市具體規(guī)定如下：

第五部分 ?中小企業(yè)在北交所上市的重要機遇

“深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”是習(xí)近平主席對構(gòu)建資本市場服務(wù)經(jīng)濟發(fā)展新格局作出的新的重大戰(zhàn)略部署。為此，北交所從市場定位、上市條件、退市、重新上市、再融資等制度的制定以及新三板分層管理辦法修訂、與滬深交易所轉(zhuǎn)板的實施等方面，為中小企業(yè)成功登陸資本市場創(chuàng)造了有利條件。

為防止板塊套利，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板對申報企業(yè)的板塊定位問題進行了嚴格把關(guān)，截至2021年10月，已主動撤回的245家申報企業(yè)中不少是因為板塊定位問題所導(dǎo)致。北交所“服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”市場定位的明確，為不符合滬深交易所定位的企業(yè)創(chuàng)造了上市的良機。北交所以市值為中心，配套凈利潤及凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入及其增長率、研發(fā)投入等多項指標，設(shè)置了四套更契合創(chuàng)新型中小企業(yè)特點和需求的上市發(fā)行條件，提高了其服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的包容性和精準性，更有利于發(fā)展階段靠前、規(guī)模較小、盈利不高的創(chuàng)新型中小企業(yè)順利登陸資本市場。《分層管理辦法》的修訂，使創(chuàng)新層的進層標準與北交所上市標準進一步接軌，有利于中小型初創(chuàng)企業(yè)能通過新三板層層遞進至北交所；同時，作為新三板的“龍頭”，北交所又能發(fā)揮其“龍頭”撬動和“反哺”作用，不斷做活做強新三板，有利于實現(xiàn)資本市場高質(zhì)量企業(yè)的持續(xù)供給。順利的轉(zhuǎn)板機制為北交所上市公司進一步登陸滬深交易所提供了便捷路徑。2022年3月4日起，在北交所連續(xù)上市滿一年且符合轉(zhuǎn)入板塊上市條件的企業(yè)可以申請向科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板。2022年3月31日，“北交所轉(zhuǎn)板第一股” 觀典防務(wù)（轉(zhuǎn)板科創(chuàng)板）正式誕生。這意味著北交所上市公司轉(zhuǎn)板至科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板已具備了現(xiàn)實可操作性，多層次資本市場真正成為一個有機的整體。對于創(chuàng)新型中小企業(yè)而言，可通過“基礎(chǔ)層-創(chuàng)新層-北交所-科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板”的層層遞進路徑充分滿足企業(yè)在不同成長階段的資本運作需求。北交所為創(chuàng)新型中小企業(yè)“試錯”設(shè)置了更為靈活的退市和重新上市制度。有別于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的“一退到底”，北交所退市公司可以根據(jù)自身條件退入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相對應(yīng)層級或退市公司板塊；同時，在重新上市規(guī)定中，除欺詐發(fā)行退市及主動退市外，北交所對于終止上市情形已消除的企業(yè)可以隨時申請重新上市，而科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板對于重新申請上市的企業(yè)則規(guī)定了比較嚴格的限制條件。這些規(guī)定均能體現(xiàn)出北交所對創(chuàng)新型中小企業(yè)更大的包容度、更能呵護中小企業(yè)健康成長。北交所已構(gòu)建了公開發(fā)行、定向發(fā)行、配股、定向優(yōu)先股、定向可轉(zhuǎn)債等并行的多元化融資體系，再融資工具眾多。目前諾思蘭德、同享科技的定增已審核通過、蓋世食品也啟動了定增。因而在北交所上市的中小企業(yè)融資方式多種多樣，切實解決了中小企業(yè)融資難、融資貴的大問題，能更好地促進我國創(chuàng)新型中小企業(yè)的長足發(fā)展。

截至2022年4月28日，在科創(chuàng)板進行股票公開交易的企業(yè)有421家，在創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)有1153家，其中注冊制試點后上市的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)有315家，而在北交所進行股票公開交易的企業(yè)僅有89家，這距離我們打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地、全面深化資本市場改革、持續(xù)拓展資本市場服務(wù)覆蓋面所要求的數(shù)量還遠遠不夠，無法形成我們所期望的板塊聚集效應(yīng)，因此，數(shù)量上的擴容應(yīng)該會是北交所今年工作的重心，一大批創(chuàng)新型中小企業(yè)將迎來在北交所上市的最好契機，抓住這次政策紅利、充分利用好資本市場的融資功能是創(chuàng)新型中小企業(yè)實現(xiàn)其自身快速成長乃至騰飛的最佳助力。

北交所能否成為中國版“納斯達克”？

通過對比，我們發(fā)現(xiàn)北交所在設(shè)立目標、市場分層、轉(zhuǎn)板制度及差異化制度創(chuàng)新等方面與納斯達克存在不少相似之處：1、北交所的目標是打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，和當(dāng)時納斯達克設(shè)立時為支離破碎的OTC市場提供高效股權(quán)交易服務(wù)、為無法滿足紐交所和美交所上市門檻的美國硅谷科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)企業(yè)提供融資發(fā)展的初心是相似的；2、與納斯達克在上世紀80年代推出的市場分層制度，繼而發(fā)展到今天的納斯達克全球精選市場、全球市場（由原全國市場更名而來）和資本市場（由原小型資本市場更名而來）三層分層架構(gòu)相類似，北交所以原新三板精選層為基礎(chǔ)組建，與新三板基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層形成層層遞進關(guān)系，新三板中公司質(zhì)地最佳、流動性最充裕的一批創(chuàng)新層企業(yè)可以在滿足相應(yīng)條件后成功登陸北交所；3、與納斯達克三個市場之間的轉(zhuǎn)板機制（即企業(yè)在滿足更上層板塊的上市標準時可以提出向上轉(zhuǎn)板的“主動轉(zhuǎn)移”和經(jīng)營不善的精選市場或全國市場的上市企業(yè)在不滿足現(xiàn)有板塊持續(xù)上市條件時需向下轉(zhuǎn)移至資本市場的“被動轉(zhuǎn)移”）相類似，北交所上市企業(yè)中經(jīng)營不善的退市公司也可以根據(jù)自身現(xiàn)有條件退入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相對應(yīng)層級（如基礎(chǔ)層或創(chuàng)新層）或退市公司板塊，而優(yōu)質(zhì)的北交所上市企業(yè)則可以通過順利轉(zhuǎn)板成功登陸科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板（包括注冊制改革完成后的主板）。

我們并不能把剛設(shè)立不久的北交所簡單地比作納斯達克，最多也只能說更像早期的納斯達克。今天的納斯達克不僅已經(jīng)建立了“大而全”的資本市場版圖，除了科技行業(yè)外，精選市場中也不乏傳統(tǒng)行業(yè)如金融業(yè)、零售業(yè)的身影，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，納斯達克已經(jīng)與紐交所形成了并駕齊驅(qū)的良性競爭關(guān)系。而目前的北交所精準定位于服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，同時北交所從成立伊始就強調(diào)與滬深交易所錯位發(fā)展、相互補充及適度競爭，為中小企業(yè)科技創(chuàng)新暢通直接融資路徑。由此可知，北交所的設(shè)立初衷更多的是從構(gòu)建功能互補、有機聯(lián)系的中國特色多層次資本市場體系、滿足不同類型、不同發(fā)展階段企業(yè)融資需求的角度出發(fā)的。

盡管如此，北交所在發(fā)行上市制度、持續(xù)融資制度、并購重組制度、交易制度、會員管理制度、投資者準入制度、持續(xù)監(jiān)管制度、退市制度、轉(zhuǎn)板制度等多項關(guān)鍵制度上的創(chuàng)新與納斯達克存在一定相似性。納斯達克能發(fā)展到今天成為眾多優(yōu)秀科技公司的聚集地，而且蘋果、微軟、谷歌等大量世界科技巨頭發(fā)展壯大后并未轉(zhuǎn)板紐交所，其背后的原因主要是納斯達克針對科技創(chuàng)新型企業(yè)的融資發(fā)展需求在不斷進行差異化制度創(chuàng)新，特別是分層制度、做市商制度等多項制度的創(chuàng)新尤為關(guān)鍵，因而在設(shè)立目標、市場分層、轉(zhuǎn)板制度及差異化制度創(chuàng)新等方面均與納斯達克存在許多相似之處的北交所,相比滬深交易所則更具備充足的后發(fā)優(yōu)勢。

從長遠來看，雖然北交所上市企業(yè)可以轉(zhuǎn)板滬、深交易所，但隨著北交所多項差異化制度創(chuàng)新的不斷發(fā)展及其價值的逐步釋放，隨著北交所后發(fā)優(yōu)勢的逐步體現(xiàn)和市場流動性的增強，隨著我國“科技創(chuàng)新驅(qū)動經(jīng)濟發(fā)展”戰(zhàn)略的大力推進，優(yōu)秀的企業(yè)以后不需要轉(zhuǎn)板,留在北交所也能擁有匹配其發(fā)展階段的合理市值（如北交所的“市值一哥”貝特瑞的市值也曾突破900億元，目前連城數(shù)控、吉林碳谷的市值也均超一百多億元）。這不僅能使廣大“更早、更小、更新”的創(chuàng)新型中小企業(yè)在北交所內(nèi)也能順利獲得不低于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的市值，實現(xiàn)企業(yè)真正的價值成長，同時也將促使北交所抓住這一科技創(chuàng)新推動經(jīng)濟發(fā)展轉(zhuǎn)型的重大歷史機遇，在成為培育創(chuàng)新型中小企業(yè)快速融資、高速成長的沃土的同時，也實現(xiàn)自身的跨越式成長，使北交所成為與滬、深交易所并駕齊驅(qū)又良性競爭的中國版“納斯達克”。