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文 | 海豚投研

今天早晨（北京時(shí)間 10 月 27 日）Meta 發(fā)布了 2022 年三季度財(cái)報(bào)。在 Snap、Google 連環(huán)爆雷后，市場也為 Meta 的業(yè)績捏一把汗。最終成績單出爐，和 Google 一樣，Meta 也崩在了利潤上。但造成盤后下泄 18% 的原因，除了當(dāng)季利潤沒有達(dá)標(biāo)外，更主要的是市場對(duì) Meta 明年的支出擴(kuò)張計(jì)劃表示強(qiáng)烈不滿。

前有投行們對(duì) Meta 偏保守的成本費(fèi)用預(yù)期，后有前兩天公司股東公開督促小扎趕緊裁員，市場原本應(yīng)該對(duì)運(yùn)營支出的優(yōu)化有更樂觀的預(yù)期。如果細(xì)究增量支出可能的投向，海豚君認(rèn)為，除了小扎認(rèn)準(zhǔn)的元宇宙外，恐怕應(yīng)對(duì)競爭也是未來一年花錢的重點(diǎn)，尤其是提高 ins 內(nèi)短視頻 Reels 的競爭力，其次可能就是繼續(xù)努力優(yōu)化技術(shù)來緩解蘋果 IDFA 政策的影響。

但不管如何，這種利潤將持續(xù)被侵蝕的預(yù)期，都不是市場樂意看到的。

回到這次財(cái)報(bào)，總結(jié)核心要點(diǎn)如下：

1、收入整體符合預(yù)期，VR 太垮，下季度指引稍弱。三季度 Meta 總營收還算正常，位于指引區(qū)間中樞位，同比下滑 4.5%，稍超一致預(yù)期，但與核心投行預(yù)期差不多。其中廣告表現(xiàn)略有意外，在同行爆雷兩家后，市場原本對(duì) Meta 也比較擔(dān)憂，但實(shí)際情況并沒有多差。不過巨資投入的 VR 則有些過分萎靡了，三季度同比下滑-49%，遠(yuǎn)低于市場預(yù)期。剛發(fā)布的新機(jī) Quest Pro 定價(jià)太貴，預(yù)計(jì)對(duì)四季度收入的增長貢獻(xiàn)也不會(huì)有多大。

管理層對(duì)下季度的收入指引在 300～325 億區(qū)間，略弱于市場一致預(yù)期 323 億，但自從經(jīng)歷過了上季度的巨大預(yù)期差，這個(gè)指引也能勉強(qiáng)接受。

2、流量穩(wěn)步擴(kuò)張但廣告主需求持續(xù)走弱。除了歐洲地區(qū)外，其他地區(qū)的活躍用戶數(shù)還在穩(wěn)步增加，整個(gè)生態(tài)下 Meta 的全球月活躍用戶達(dá)到 37 億。與此同時(shí)，Meta 也在進(jìn)一步釋放廣告庫存，以通過向用戶展示更多的廣告數(shù)量來抵御廣告單價(jià)的加速走低。

廣告單價(jià)的走低，除了有宏觀經(jīng)濟(jì)下行的影響外，也與平臺(tái)本身的競爭力息息相關(guān)。再加上，Reels 的變現(xiàn)能力還較弱，也拉低了整體水平。

3、裁員還未看到效果，費(fèi)用高企削弱盈利，明年支出擴(kuò)張超市場預(yù)期。雖然早早聽說 Meta 凍結(jié)招聘和裁員的動(dòng)作，但從三季度員工總?cè)藬?shù)還在增加，比上季度多了近 4000 人。這種情況下，費(fèi)用也沒有辦法優(yōu)化，難怪前兩天股東督促扎克伯格趕緊裁員 20%。在收入有壓力下，還在高增長的經(jīng)營費(fèi)用，使得三季度的經(jīng)營利潤率環(huán)比走弱近 9pct。

管理層提出 2023 年整體員工數(shù)將不再增加，但對(duì)于明年的運(yùn)營支出預(yù)算 960 億～1010 億仍然明顯超出市場預(yù)期（～900 億），即原本的成本費(fèi)用優(yōu)化預(yù)期基本落空。公司表示，預(yù)計(jì) VR 業(yè)務(wù) 2023 年虧損會(huì)顯著增加，但仍然要加速投資來盡快達(dá)到長期經(jīng)營利潤目標(biāo)。對(duì) “吞金獸” 云宇宙業(yè)務(wù)的持續(xù)投喂，也是令市場不滿盤后大跌的主因。

4、公司當(dāng)期回購花費(fèi) 65.5 億美元，回購額度還剩 177.8 億。截至三季度末，公司賬上類現(xiàn)金資產(chǎn)（現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限制現(xiàn)金、可交易證券）合計(jì) 418 億，當(dāng)期自由現(xiàn)金流僅 1.73 億，去年同期及上季度分別是 95 億、45 億?，F(xiàn)金流大幅惡化的原因，除了利潤減少外，用于購買物業(yè)及設(shè)備的資本開支也在大幅走高。

5、重點(diǎn)指標(biāo)實(shí)際與預(yù)期對(duì)比

長橋海豚觀點(diǎn)

今年以來，當(dāng)宏觀和競爭壓力使得 Meta 的收入接連崩潰后，市場對(duì)于 Meta 的預(yù)期就只有收縮支出保住利潤來熬過經(jīng)濟(jì)下行周期。二季度以來，Meta 多次被傳聞?wù)谶M(jìn)行大規(guī)模裁員計(jì)劃、部分地區(qū)的辦公室關(guān)閉等動(dòng)作，使得市場對(duì) Meta 明年的成本費(fèi)用優(yōu)化保有了較高的預(yù)期。

但管理層的想法似乎并不如此，雖然保證員工規(guī)模不再擴(kuò)張，但卻仍然執(zhí)著于持續(xù)加大對(duì) VR 業(yè)務(wù)的投資。小扎的元宇宙夢(mèng)，投資周期動(dòng)輒 5-10 年，這樣的 “創(chuàng)業(yè)型投資”，在經(jīng)濟(jì)向上的時(shí)候，市場會(huì)認(rèn)為是增加估值的想象力，給予錦上添花的嘉獎(jiǎng)；在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，則會(huì)認(rèn)定為是損害股東利益并加倍給予懲罰。

前兩天 Meta 的股東 Altimeter Capital 的 CEO 終于忍不住公開督促扎克伯格不要想太多，趕緊大幅裁員，不知道管理層后續(xù)是否會(huì)考慮重新調(diào)整原先的投資支出計(jì)劃。但至少在明確表態(tài)收縮之前，市場都很難對(duì) Meta 的態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)向。

而除此之外，海豚君還更擔(dān)憂的是，讓 Meta 選擇逆風(fēng)加大投資的，除了小扎對(duì)元宇宙的心心念念，是否還包含了在社交平臺(tái)上應(yīng)對(duì)競爭（比如短視頻）所需要的投入預(yù)算？如果是這樣，那么管理層對(duì)于競爭威脅的重視度持續(xù)提升，也值得投資者警惕行業(yè)競爭升溫，畢竟這是 Meta 的基本盤，如果根基松動(dòng)就只剩崩潰了。建議關(guān)注電話會(huì)上，管理層對(duì)于當(dāng)前競爭現(xiàn)狀以及短視頻 Reels 的進(jìn)展情況。

本次財(cái)報(bào)詳細(xì)解讀

一、流量超預(yù)期擴(kuò)張，變現(xiàn)效率繼續(xù)走弱

三季度 Meta 的平臺(tái)用戶環(huán)比全部回歸增長，與去年同比，除了歐洲地區(qū)有暫停俄羅斯服務(wù)的原因，同比仍下滑，其他各地區(qū)均在繼續(xù)微幅擴(kuò)張，整體生態(tài)表現(xiàn)超出市場預(yù)期。

截至三季度末，Meta 全生態(tài)月活用戶達(dá)到 37.1 億人，其中 Facebook 為 29.57 億人，用戶粘性（DAU/MAU）自去年四季度日活首次走低后，持續(xù)爬升恢復(fù)。

從單用戶的廣告收入（ARPU）來看，主要賺錢的歐美地區(qū)，在經(jīng)濟(jì)壓力下用戶的變現(xiàn)價(jià)值繼續(xù)走低，尤其是宏觀更差的歐洲地區(qū)。亞太地區(qū)上漲壓力也陡增，并且絕對(duì)值太低，對(duì)總營收起不了太多支撐作用。這也直接影響了 Meta 的收入，同時(shí)獲利能力也因?yàn)榱髁窟\(yùn)營成本和人員支出相對(duì)固定短期難以快速優(yōu)化，而持續(xù)走弱。

二、廣告：指引低于預(yù)期，Reels 商業(yè)化難解短期壓力

三季度 Meta 的廣告收入 272 億美元，同比下滑 3.7%。剔除外匯變動(dòng)影響后，增速在 2% 左右。除了匯率之外，宏觀經(jīng)濟(jì)、競爭、蘋果 IDFA 以及去年同期的高基數(shù)都是拖累增長的主要因素。不過本季收入位于公司指引之內(nèi)，略高于市場的一致預(yù)期。

分地區(qū)來看，歐洲地區(qū)有戰(zhàn)事的影響宏觀面更差，廣告收入在加速下滑中。核心的北美地區(qū)，繼上季度首次下滑后，本季度下滑幅度有所緩和，但橫向?qū)Ρ热匀蝗跤陬^部同行。這部分收入沒有匯率影響，因此更多的是 Meta 自身產(chǎn)品競爭力的原因，以及對(duì)應(yīng)的客戶營銷收縮有關(guān)（Meta 擁有大量的 SMB 中小商戶廣告主，而 SMB 對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的敏感性更強(qiáng)，在削減支出上也更迅速）。

Meta 在北美地區(qū)流量還在繼續(xù)擴(kuò)張，但從持續(xù)走低的報(bào)價(jià)來看，還是能感知到廣告主需求的緊縮以及 Meta 自身受到的競爭威脅。海豚君計(jì)算的 Meta 各地區(qū)廣告單價(jià)變動(dòng)率上，本季度各地區(qū)均在加速走低，尤其是新興市場地區(qū)，也表現(xiàn)出了廣告主需求快速疲軟的趨勢。

另外一個(gè)關(guān)鍵影響是，Reels 本身商業(yè)化程度不高，拉低了平均報(bào)價(jià)水平帶來的影響，繼上季度管理層公布 Reels 時(shí)長占 Ins 時(shí)長 20% 后的用戶交互情況，可關(guān)注稍后的電話會(huì)紀(jì)要。

但無論是宏觀還是競爭的壓力更大，Meta 要抵抗住收入的下滑，就需要釋放更多的廣告庫存來環(huán)節(jié)壓力。三季度廣告展示量同比增長 17%，根據(jù)海豚君測算，單個(gè)用戶被展示的廣告次數(shù)同比增長 15%。

對(duì)于下半年的預(yù)期，由于 Meta 接近 98% 的收入都來自廣告，因此廣告收入的展望可以對(duì)照公司對(duì)總營收的變動(dòng)指引。

四季度總營收指引在 300~325 億區(qū)間，對(duì)應(yīng)變動(dòng)為下滑 3.5% 到下滑 10.8%，雖然指引中樞低于市場預(yù)期。

這次指引并不好，四季度開始，蘋果 IDFA 隱私政策的高基數(shù)效應(yīng)會(huì)逐漸變?nèi)?。但指引隱含的增速區(qū)間，與存在高基數(shù)效應(yīng)的三季度基本一致，因此只能說四季度的實(shí)際增長情況比三季度更差。不過有了上季度指引大幅低于預(yù)期的爆雷經(jīng)歷，這次也能勉強(qiáng)接受。

與此同時(shí)，這樣保守的指引數(shù)據(jù)，也變相預(yù)示著 Reels 的商業(yè)化在三季度規(guī)模還不大，很難幫助總營收抵消部分阻力。

三、VR/AR：經(jīng)濟(jì)下行，嘗鮮消費(fèi)退潮，提價(jià)更添壓力

三季度 VR/AR 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入腰斬至 2.85 億，海豚君根據(jù)測算預(yù)計(jì)當(dāng)季 Quest2 銷量僅 100 萬臺(tái)左右。上季財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)中，海豚君就表示過擔(dān)憂，在消費(fèi)需求下行、缺乏新的里程碑式 VR 內(nèi)容的階段，硬件提價(jià)肯定會(huì)影響前端的銷量。

由于 Oculus 目前仍然是 VR 頭顯市場的絕對(duì)龍頭，因此它的低迷代表者整體市場的低迷。根據(jù) IDC 最新預(yù)測數(shù)據(jù)（2022.10.5），預(yù)計(jì) 2022 年全年全球 VR 頭顯銷量 1080 萬臺(tái)，相比上次 8 月的預(yù)測 1200 萬有所調(diào)低，且已低于去年銷量。

10 月 Oculus 雖然如期發(fā)布了新品，但未想到推出的 Quest pro 定價(jià) 1499 美元，在當(dāng)下的環(huán)境實(shí)在是有些貴了。預(yù)計(jì)銷量一般，更多的是以科技嘗鮮的消費(fèi)者和企業(yè)用戶為主。

近期扎克伯格與微軟 CEO 納德拉的一次公開討論中提及，明后年會(huì)出一款 300、400 美元的 Quest 3。這次業(yè)績簡報(bào)中，也提到 2023 年的成本增長包括晚些時(shí)候推出的新款 Quest 的硬件成本。

海豚君認(rèn)為，在新興硬件普及階段，更適配大眾消費(fèi)水平的價(jià)格才能在內(nèi)容豐富度不夠的情況下，快速拉動(dòng)滲透。而更多的用戶滲透，反過來也會(huì)刺激內(nèi)容方的開發(fā)動(dòng)力。

四、真正大雷：利潤繼續(xù)超預(yù)期走弱，明年支出指引未見收斂

三季度公司的經(jīng)營利潤只有 56.6 億，同比大幅下滑 46%，盈利質(zhì)量也顯著走低，利潤率由二季度的 29% 下降至 20%，低于市場預(yù)期（～22%）。

管理層對(duì)于 2023 年的支出展望，是主要令市場詬病的地方。雖然公司提及，2023 年底員工規(guī)模將保持當(dāng)前狀態(tài)，會(huì)內(nèi)部調(diào)整將資源集中到增長項(xiàng)目。但市場更希望看到的是員工規(guī)模的縮減，帶來整體運(yùn)營支出的優(yōu)化。

近兩年來，Meta 一直在瘋狂招人，并且主要是高薪聘用到 Reality Labs 工作的人員。但 VR 業(yè)務(wù)的投入期還很長，經(jīng)濟(jì)衰退下則更加拉長了變現(xiàn)爆發(fā)的時(shí)點(diǎn)。VR 業(yè)務(wù)短中期來看回報(bào)率太低，回報(bào)周期變長，但 Meta 管理層卻還要持續(xù)擴(kuò)大投入，這是令投資者最不滿的地方。

公司預(yù)計(jì) 2023 年運(yùn)營總支出在 960 億～1010 億區(qū)間，而多數(shù)投行原本的預(yù)期是 900 億。除了辦公室整合等一次性的短期支出外，運(yùn)營支出的主要增量來源是三項(xiàng)費(fèi)用，員工薪酬還是大頭。成本項(xiàng)的支出增長則主要來源于Reels 流量增加對(duì)服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心等基礎(chǔ)設(shè)施的投資需求，以及 Oculus 新品成本都是帶動(dòng)總成本增長的原因。在收入承壓的情況下，上述成本的增長會(huì)帶來毛利率持續(xù)弱化的風(fēng)險(xiǎn)。

（完）