大會簡介：

經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級完成的大前提下，3-5年后中國的資本市場規(guī)模會擴大1倍多，將會更加健康、活躍，也會更加具有判斷力和價值導向。

目前，中國的資本市場錢很充裕。加上國家鼓勵中小企業(yè)直接融資，錢會通過各種方式進入到中小企業(yè)，以未來為導向的新經(jīng)濟企業(yè)不會融不到錢。

以人（勞動力）為基礎的模式面臨極大的挑戰(zhàn)。

10月31日，在初橙創(chuàng)咖、福云創(chuàng)咖和蜂巢集創(chuàng)聯(lián)合主辦的中國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)暨擁抱世界互聯(lián)網(wǎng)峰會上，峰瑞資本（FreeS Fund）創(chuàng)始合伙人李豐分享了他對于“資本寒冬”的看法。李豐曾是IDG最年輕的合伙人之一，今年6月，他離開IDG與林中華等人一起成立了專注早期投資的峰瑞資本。

以下是李豐演講實錄：

剛才坐在那兒的時候，有一個前排的一個朋友，他說資本寒冬他給嚇尿了。我就稍微跟大家扯兩句資本寒冬這個問題。

創(chuàng)業(yè)者和投資人要能夠看到三五年后的“必然”

我講這個問題之前先講一個大的觀點，希望你們認同。從大的邏輯上來講，不管你做的事情是融資還是創(chuàng)業(yè)，在我自己看到的以及切身感受的過程中，發(fā)現(xiàn)所謂出現(xiàn)獨角獸或者出現(xiàn)風口邏輯這件事是很難預測的。

但是你可以大概預知，三五年這個周期以內(nèi)，什么事情或者什么趨勢是注定要發(fā)生的。但沒有人能判斷這個路在哪里，這個路是什么？對我們投資人來講，對創(chuàng)業(yè)者也一樣，基本上是要先確定在三五年——如果你有本事看得更長遠五七年也好——有些事情是趨勢注定要發(fā)生的。

三五年之后，一定要發(fā)生的事情是哪幾件事情呢？先把結(jié)論告訴你，我再來講說我怎么得到這個結(jié)論，和資本寒冬有什么關系。

有一個大前提，我們先假定中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和模式升級能夠完成，或者不會出現(xiàn)系統(tǒng)性的問題，最少不會出現(xiàn)系統(tǒng)性的崩潰。

有了這個大前提之后，面向中國來看，有這樣幾件事在三五年的范疇之內(nèi)注定要發(fā)生：

第一，中國的資本市場，從道理上講規(guī)模會擴大，我猜會擴大一倍多一點。

第二，中國的資本市場會變得更健康，交易量更活躍，這是我的第二個確定的判斷，這兩件事情是相互關聯(lián)的。

第三，在資本市場當中所交易的這些公司，基本上會越來越多的變成有價值導向的公司。

中國當前金融體系中充裕的錢會進入中小企業(yè)我們再回過頭來講，這三個結(jié)論通過什么推理來形成的。

第一，每一個國家和經(jīng)濟體，在需要刺激經(jīng)濟的時候，體系當中的錢一定會非常充裕。這之前在美國發(fā)生過。而這件事情正在中國發(fā)生——央行發(fā)了政策，可以買銀行的資產(chǎn)，銀行的錢變得更充裕。

第二，取消了銀行存貸比，降了存款準備金率。還有，保監(jiān)會在9月底出過一個文件，關于允許保險基金發(fā)行或者參與設立私募股權(quán)投資基金。從另外一個角度你也可以看到，銀行在今年的二三季度，由于對中國實體經(jīng)濟當中的一些擔憂，對大中型生產(chǎn)制造型貸款欲望和貸款規(guī)模下降。

把這些因素合起來會得到一個簡單的結(jié)果：在中國金融體系當中錢的數(shù)量超級多。那么這些錢按照國家的意愿和要求，一定會想盡一切辦法，透過各種各樣的渠道和方式，來進入到所謂面向未來的、能夠解決模式調(diào)整和效率升級的、面向新經(jīng)濟的中小企業(yè)。你也可以理解為，沒有其他的通路可以選擇。

這些錢怎么進（中小企業(yè)中）去？不好意思，我也不知道怎么回答。

另外一個佐證，中國一直以來依靠實體經(jīng)濟發(fā)展，很大程度上依賴銀行借貸，中國的間接融資，銀行所促成的借貸關系所產(chǎn)生的融資規(guī)模接近一半。

因為這樣的關系，造成了幾件事——第一件事中小企業(yè)借不到錢和借貸成本極高。所以國家一直以來，包括李克強在上個禮拜的講話，他有一個非常重要的說法，是重復過非常多遍的：透過增加企業(yè)直接融資的方式，來降低企業(yè)負債率和中小企業(yè)的融資中間成本。

中國要大規(guī)模增加直接融資占比和直接融資的通道很多人覺得這句話跟自己沒關系，我跟你解釋一下這句話跟你的關系在什么地方，這是中國重復了好幾年的話，只是現(xiàn)在到了必須解決的時候。直接融資只涉及到兩件事情，一件事情叫資本市場的債權(quán)融資，一件事情叫非金融機構(gòu)股權(quán)融資，這是直接融資的兩個定義。中國在這兩個融資上是什么狀況，我跟你們講完之后你就知道國家為什么要解決這兩個問題。

中國社會融資的總額增量是一年15、16萬億左右，中國在這兩個數(shù)（債權(quán)融資和非金融機構(gòu)股權(quán)融資）上加起來是15%，在非金融機構(gòu)股權(quán)融資含二級市場在內(nèi)的規(guī)模大概是3%-3.5%。刨去其他因素，這個事情在資本市場相對發(fā)達的國家是什么樣子的，大概這個數(shù)是60%——就是占社會融資總額的60%。

我把這一系列的數(shù)字和結(jié)論告訴你，我想如果你能夠稍微有點兒經(jīng)濟學的考慮的話，你能得到的結(jié)論，為什么這件事是一再地上升到國家層面的重要事情，是因為只有通過若干種方式來大規(guī)模的增加對中小企業(yè)的直接融資通道和比例，才能解決以上的若干問題，什么問題？

第一，讓充裕的流動性進入面向創(chuàng)新的中小企業(yè)的融資當中去。第二，在中國現(xiàn)在的整個融資結(jié)構(gòu)當中，中國需要極大發(fā)展直接融資。目前直接融資的占比相對于合理的社會的資本結(jié)構(gòu)來講占比太低，而且增加了非常多的成本。什么叫成本？我借你錢這樣件事中間經(jīng)過了很多人，但是我給錢還你股權(quán)或者抵押的話，只是一道關系。所以總理一再要講，中國要大規(guī)模的增加直接融資的占比和直接融資的通道。但是你要問我這個通道從哪里來，我不知道，我猜大量的資金會通過各種各樣的渠道進入各種各樣面向直接融資或者股權(quán)融資不管是一級還是二級。

假定我們認為中國在需要刺激經(jīng)濟的這五年當中，會往經(jīng)濟系統(tǒng)里面注入眾多的錢，社會融資總額一定會大幅度增加，我們先假定增加1倍。同時我剛才講了，直接融資占比只有15%，正常的發(fā)達國家有60%，美國有80%，然后國家還有巨大的需求，比如說去除杠桿降低企業(yè)負債率，減少企業(yè)負債成本，所以這些都指向了要用直接融資替換間接融資。所以我們將定從15%上升到30%。我們在假定直接融資占比當中的非金融機構(gòu)股權(quán)融資原來只占3%，我們再將定這個部分，就是效率最高的這個部分，可能能再漲2—3倍，他能占直接融資占比的20%上升到最少50%這個數(shù)據(jù)上，再翻2倍到2.5倍。從這個數(shù)據(jù)再往上乘一下的話，分子剛才已經(jīng)翻了一倍那就是8倍，或者說10倍或者是9倍。

我跟你們費了半天勁講了這么宏觀經(jīng)濟學上的道理，我只是告訴你說，如果你以5年為維度，或者4年、3年，我不知道有多快，我想不會超過5年，因為如果5年這件事沒有發(fā)生的話，我們這個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型就很難完成。如果快的話，大概兩三年如果慢的話三五年，你能看到的結(jié)果是一級+二級市場，整個社會當中的或者整個國家當中的錢，稱之為流動性，能夠透過非金融機構(gòu)股權(quán)融資的方式，進入到這個實體當中去的錢的規(guī)模，你從相對合理和保守的角度來看，整個要翻6—10倍之間的數(shù)，這是你面對的整個經(jīng)濟當中，我們叫做3—5年之內(nèi)必然要發(fā)生的事情。

這件事跟你有什么關系？當然跟你有關系，因為在座的絕大多數(shù)人所從事的行業(yè)，都是面向未來的新經(jīng)濟的中小企業(yè)，以及在轉(zhuǎn)型當中的新經(jīng)濟的中小企業(yè)，這些錢將是你面對的資本市場的彈藥。我猜從現(xiàn)在開始，中國會進入這個領域極快速的發(fā)展或者較快速的發(fā)展，因為資金的供給和需求，同時指向了這個方向。

三五年后升級的資本市場會更健康

還有一個結(jié)論，以3—5年的邏輯來看，中國的資本市場，一定會擴大一倍的規(guī)模，同時還會更健康，更喜歡有價值的新經(jīng)濟企業(yè)，這里邊的道理也很簡單。如果我的錢增長了6—10倍，注入到非金融機構(gòu)股權(quán)機構(gòu)的類別里面去，他肯定大家交換的方式，我拿了股權(quán)你拿了錢。但是這些股權(quán)握在我手里之后，其中的大部分是沒有流動性的，我這些東西雖然值錢但是不一定賣得掉。出于整個經(jīng)濟系統(tǒng)的要求，這些被大量制造出來的資產(chǎn)，一定會給自身尋求交易和流動性。那么對股權(quán)類的資產(chǎn)的交易和流動性是由誰提供的呢？是由資本市場。我把這兩件事情再給你們推一遍，結(jié)論就是以3—5年的觀點來看，這邊生產(chǎn)出來的大量的流動性較差，但是質(zhì)量較高的這些股權(quán)類的資產(chǎn)，出于他自身的流動性需求，會要求一個規(guī)模更大體量更大，價值導向型更強的資本市場。那這兩件事情，必須是同時出現(xiàn)的，如果他們不能伴生性的出現(xiàn)的話，我用傳統(tǒng)觀念理解，這個錢就變成堰塞湖，就待在里面出不來了。

以人民幣的角度來看你所面對的市場，現(xiàn)在絕對不是寒冬，現(xiàn)在應該是在即將有的一個很快的春天和夏天的開始。因為我講了，這是經(jīng)濟學的最基本的道理，這是國家意志，錢的意志，資本市場的意志，三件事情在一個規(guī)律上來循環(huán)論證的結(jié)果。所以我講的僅限于人民幣，在人民幣上是很好的春天和很熱的夏天，對于新經(jīng)濟，對于面向未來的新經(jīng)濟，是一個很好的春天和很熱的夏天的剛剛開始，而且他會越來越快速，而且這個過渡的結(jié)果是——假定大前提存在，在3—5年周期之內(nèi)，你會看到一個體量更大，交易規(guī)模更大，并且更健康的資本市場。

健康的資本市場更青睞面向未來的新經(jīng)濟

什么叫更健康的資本市場？第一，在中國的資本市場當中，錢的機構(gòu)化會變得比例非常高。現(xiàn)在我們大概有70%還是散戶在操作，如果資本市場的意義只包括二級市場的話，這在全世界很少發(fā)生，美國90%是機構(gòu)花的錢。

但是沒有關系，資本市場要能夠消化新興經(jīng)濟股權(quán)這類資產(chǎn)的話，就必須具有非常好的價值判斷，才能夠消化這些股權(quán)類的資產(chǎn)，什么叫做非常好的價值判斷？他必須讓面向未來的好企業(yè)值更多的錢，讓面向傳統(tǒng)的企業(yè)值更少的錢。資本市場必須能分辨什么是好企業(yè)什么是不好的企業(yè)，并且賦予好企業(yè)更好的流動性和交易結(jié)果，才叫健康的資本市場。這是健康的最基本前提。

但是這個健康的前提之下，其中大部分的錢必須是機構(gòu)的，因為機構(gòu)有這樣幾個優(yōu)勢，第一理性。第二件事情有充分的信息權(quán)利，從而對價值判斷更合理。第三件事情，有更好的交易和對沖結(jié)構(gòu)，以至于他在市場上有更小的風險或者更小的流動性。

所以結(jié)論很簡單，對你現(xiàn)在來講，第一決不是寒冬。你面向的是3—5年之后的市場的話，我猜想那個時候中國的資本市場應該會變得好，第一健康、第二活躍、第三價值導向。雖然路徑不知道，因為有很多券商的領導跟我討論過這個問題，包括我們一些央行的領導人。他們一直以來的觀點這個過程到底是通過新三板實現(xiàn)的，還是透過注冊制實現(xiàn)的，還是通過其他的政策導向?qū)崿F(xiàn)的？我說這件事我真的不知道，我不知道這個路徑國家會選擇哪一條，我只知道結(jié)果是怎樣的。這對你就夠了，因為你也不是政策制定者。

傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級中有大機會，創(chuàng)業(yè)者別錯過

再講講模式創(chuàng)新的問題。第一，中國的人力資源成本，在過去的7年當中，平均每年增長16%，如果你用1.16的6次方或者7次方去乘一下的話，大概這個人力資源翻了3倍或者2倍多。第二，中國的新增勞動力供給從2012年開展每年凈減少300萬。整個勞動力存量市場從2012年不是往上更緩慢的增長，而是開始向下減少。

這兩句話合成的結(jié)果，你也知道中國面對最大的挑戰(zhàn)是什么？中國面對最大的挑戰(zhàn)是所有以人低成本勞動力為基礎的商業(yè)模式，都會面臨很大的壓力，因為是人力資源成本上升和勞動力減少兩個同時夾擊。

同時還有兩個因素，老齡化和放開了二胎，所有的這兩個因素，如果你理解一番的話，他基本上都會同樣加快人力資源成本的浪費。原因很簡單，因為你的上下負擔都變得更重。

所以為什么中國的傳統(tǒng)制造業(yè)開始有挑戰(zhàn)，原因就是因為我們在越來越集聚的這幾個因素的夾角下，在這個問題上的壓力變得更顯著。所以，面向未來的一定會發(fā)生的宏觀趨勢，就是所有的能夠用更好更高效率的解決方案來替代人來解決的這些事情，你給足夠長的時間，2—5年時間，他會以你想不到的速度去擴展。這里面涉及到方方面面，第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)都沒有問題。

第二件事情與之相對應的，中國經(jīng)過了過去十幾年的發(fā)展。所以我們現(xiàn)在面臨到兩個巨大的行業(yè)的變化。第一個，基于過去十幾年家庭和個人可支配收入的大規(guī)模上升，所以我們在幾乎非常多的消費領域，面臨重塑消費行業(yè)的問題。因為消費的收入增長得比線下行業(yè)的解決方案增長得速度快，所以說有很多行業(yè)跟消費直接相關的，不管是物品的流通還是服務行業(yè)，面臨到的都是迎合這些快速增長的消費能力。

刨去我們大家都追隨的這些文化行業(yè)、金融、教育、醫(yī)療等行業(yè)，所有的行業(yè)在現(xiàn)在都有重新做一遍的機會，這是為什么這些行業(yè)現(xiàn)在都很熱，而且其中有一些行業(yè)還沒有開放，超大的金融行業(yè)，一百多萬億，醫(yī)療行業(yè)，幾十萬億的規(guī)模。

除此之外如果你不想隨大流的話，可以看看中國的第二產(chǎn)業(yè)。中國生產(chǎn)制造加工業(yè)，已經(jīng)差到連做這個行業(yè)自己里邊的人都不太愿意做中國的生產(chǎn)制造加工業(yè)了。我不知道你們是不是聽懂了這句話背后的含義了，既然連這個行業(yè)自己的企業(yè)家都不太愿意去做這個行業(yè)，就意味著這個行業(yè)已經(jīng)到了最差的階段。剩下來就只有兩個選擇，這個行業(yè)會更差，還是這個行業(yè)會好起來？我猜這個行業(yè)一定要好起來，只不過是用了不同的形式，也是一次重新的做結(jié)構(gòu)，新的淘汰舊的。

為什么我講這句話，因為我們經(jīng)歷了不同的歷史和年代，在座的各位都太小了，不一定有這個印象。如果你回去翻一翻的話，或者看一看李嘉誠的發(fā)家史，從這個邏輯可以判斷兩件事，第一件事，最早的時候生產(chǎn)加工，有一段時間是香港制造。在80—90年代的跨度之外，低端的生產(chǎn)加工制造行業(yè)不是中國制造而是臺灣制造。如果你去問臺灣四五十歲的人，你問他80-90年代發(fā)生了什么？發(fā)生了很多廠開始倒閉，很多青年到了城市從事了服務行業(yè)。毫無疑問臺灣的服務行業(yè)第三產(chǎn)業(yè)變得非常好，親切、體貼、熱情、細致，這是他們經(jīng)過了十年的線下轉(zhuǎn)型完成的。

我們每一個經(jīng)濟體都經(jīng)歷了這樣的階段。但是中國的問題不一樣，中國的問題湊巧我們大概有十多億人，我們不太可能像臺灣和香港地區(qū)一樣，把整個的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)從第二產(chǎn)業(yè)挪到第三產(chǎn)業(yè)，不可能十多億人都去服務和消費。換句話來講，中國的生產(chǎn)制造加工行業(yè)，必須長期存在，為了解決我們國家的人口和就業(yè)。

所以從現(xiàn)在開始，做新型的生產(chǎn)制造加工行業(yè)是歷史上最低點，或者從現(xiàn)在開始只會變得更好不會變得更差。其實我們中國的農(nóng)業(yè)，從道理上講，第一產(chǎn)業(yè)也在這樣的一個階段當中，因為宏觀的政策，因為中國的人口的分布和農(nóng)村人口和勞動力的轉(zhuǎn)移以及分化，當然第三件事情由于消費水平和消費能力的提升，大概也會驅(qū)動中國的農(nóng)業(yè)在這個階段。

你所面對的行業(yè)，在這個時候是看起來最差的階段，其實可能在很多行業(yè)往后看十年，幾乎是他最好的階段，因為他湊巧處在了不能再差只能更好的階段。還有一些行業(yè)，是處在了因為中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、人口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟增長規(guī)律，叫做一定要發(fā)生、一定要替代的行業(yè)。所以你要處在這樣的風口上也可以。

最后一句話，大前提我一直講了，中國的經(jīng)濟是相信能夠轉(zhuǎn)過來的。巴菲特經(jīng)常說過的一句話，在過去一百多年美國的資本市場當中，所有每一次以努力做空美國經(jīng)濟為前提的經(jīng)濟努力，都遭到了慘痛的失敗。雖然我覺得巴非特的這句話有很多的利益成分在里面，因為他其實用各種不同的手段和金融工具在不同的地方賺到過錢。但歷史證明所有想以國家經(jīng)濟不好為前提，或者叫經(jīng)濟破產(chǎn)為前提，而做出的經(jīng)濟市場努力，最后都會被國家打敗。也就是說國家和經(jīng)濟在任何一個階段都要有信心。我最后也想告訴大家的，不管你是不是去看宏觀經(jīng)濟，在這個階段的中國的宏觀經(jīng)濟和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，我想也要有信心，因為它也決定了你是不是分到這一碗雞湯。

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